发布股权激励和员工持股，目标超预期，代工订单确定，品牌发展加速

核心观点与关键数据

• 代工业务：公司前五大客户收入占比约70%，其中YETI/PMI收入同比分别下降21.3%/-1.5%，但OWALA等新客户保持高增。公司判断YETI下滑系供应链转移导致下单节奏变化，预计2026年重返补库周期；Stanley加速新品开发和非美市场发展，公司供应份额有望提升；Owala/Brumate持续高速增长，2026年订单有望随客户增长。泰国基地一次性费用大幅减少，人工效率、配套成本及良品率逐步优化，盈利能力有望逐季改善。
• 自主品牌（OBM）：保温杯转型为时尚配饰，兼具社交与悦己属性。2025年品牌中心组织重构，上新节奏提升，与故宫、新华社等IP合作，并签约腾讯广告等。预计2026年新增白鹿、李沛恩等艺人合作。公司提出2028年品牌收入占比趋近于制造，预计OBM业务持续高增，蝉妈妈数据显示抖音1月销售额同比增速121%。

研究结论

• 盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别为0.7、3.0、4.2亿元，对应PE估值分别为58.7X、13.9X、10.0X。
• 投资评级：维持“买入”评级。
• 风险提示：供应链成本优化不及预期、客户订单不及预期、人民币汇率超预期波动、自主品牌发展不及预期。