1月通胀数据解读：春节前后的PPI怎么走？

【债券日报】 春节前后的PPI怎么走？ ——1月通胀数据解读 一、春节前后的PPI怎么走？ 华创证券研究所 1月PPI环比上行至0.4%，创2023年9月以来新高，但主要来自于输入性的有色价格支撑，接近需求侧的生活资料价格修复幅度有限，因此债市反应相对平淡。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 （1）PPI主要受输入性的有色支撑。1月输入性的有色相关行业价格大幅上涨，有色金属冶炼及压延加工业大幅上涨5.2%，有色金属矿采选业大幅上涨5.7%，合计拉动PPI约0.38个百分点，是PPI涨价的主要驱动因素。 证券分析师：许洪波电话：010-66500905邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 （2）更加靠近需求侧的生活资料涨幅有限。1月生活资料CPI环比仅上涨0.1%，主要体现为春节前礼品和食品等备货需求增加以及冬季防寒保暖需求增加，工艺美术及礼仪用品制造、农副食品加工业价格分别上涨4.1%和0.3%，防寒服、羽绒加工价格分别上涨0.9%和0.8%。 相关研究报告 春节前后的PPI环比变化规律：以10年维度观察春节月份前后的变化。（1）PPI环比在春节月份有60%的概率出现上升，春节后一个月有70%的概率出现上升，春节后两个月有60%的概率出现下降，但此种情境受季节性不强的输入性通胀的影响程度较大。（2）进一步剔除原油、有色带来的输入性影响更值得参考：PPI环比在春节月份有60%的概率出现下降，春节后一个月有80%的概率出现上升，春节后两个月有60%的概率出现下降。 《【华创固收】广义流动性总量平稳增长——2025Q4货政报告解读》2026-02-11《【华创固收】转债市场日度跟踪20260210》2026-02-10《【华创固收】转债市场日度跟踪20260209》2026-02-09《【华创固收】转债市场日度跟踪20260206》2026-02-06《【华创固收】转债市场日度跟踪20260205》2026-02-05 总结而言，剔除输入性通胀因素的PPI环比通常会出现春节月份因开工淡季而价格下降、春节后一个月复工导致价格修复的特征，2月处于春节月份叠加有色涨价放缓，预计PPI环比或有所回落，对债市的影响较可控。 二、1月CPI：食品回落，核心CPI温和修复，春节错位推动同比下降至0.2% 1、环比维持在0.2%：影响CPI环比变动从高到低依次是：核心消费品（0.13pct）＞服务（0.08pct）＞畜肉（0.02pct）＞生鲜（-0.02pct）＞能源（-0.04pct）。 2、食品项：环比在0附近。（1）畜肉：受节日备货需求拉动，价格小幅上涨。（2）生鲜：水产品、蛋类、鲜果价格受备货需求拉动价格有所上行，但鲜菜供应相对充足、价格大幅下降，是食品主要拖累项。 3、非食品项环比：带动CPI上行约0.17个百分点。（1）能源：油价回落，交通工具用燃料价格下降1.2%。（2）核心消费品：数据存储设备、计算机价格、日用品均有上涨，此外37%涨幅来源于金价上涨贡献。（3）服务：出行、文娱等价格季节性上行。 三、1月PPI：有色大幅上涨，环比回升至0.4%，同比降幅收窄至-1.4% 1、PPI环比：上涨至0.4%，涨价继续向原材料和加工业传导。1月生产资料价格上行0.5%（+0.2pct），其中采掘工业价格下降1.7%（2.5pct），原材料工业价格上涨0.7%（+0.1pct），加工工业价格上涨0.5%（+0.3pct），涨价继续从采掘业向原材料和加工业传导的特征；下游的生活资料价格上涨0.1%（+0.1pct），其中食品价格下降0.1%（持平），衣着价格下降0.3%（-0.5pct），一般日用品价格下降0.1%（-0.6pct），耐用消费品价格上涨0.3%（+0.3pct）。 2、分行业：（1）工业生产者行业中价格上涨的行业数量从9个增加至13个。（2）支撑项：反内卷、季节性、输入性的有色带动部分行业价格上涨。（3）拖累项：输入性的原油产业链。 风险提示：大宗商品价格超预期上涨，测算存在误差仅供参考。 目录 一、春节前后的PPI怎么走？........................................................................................4 二、1月CPI：食品回落，核心CPI温和修复，春节错位推动同比下降至0.2%...6 （一）食品项：春节备货需求拉动多数食品价格上行，但鲜菜价格明显弱于季节性.......................6（二）非食品项：核心消费品和服务均有所上涨.........................................................6 三、1月PPI：有色大幅上涨，环比回升至0.4%，同比降幅收窄至-1.4%..............8 （一）整体：PPI环比上涨0.4%，连续4个月上涨.....................................................8（二）分行业：反内卷、季节性、有色是主要支撑项，原油产业链是主要拖累项..8 四、风险提示...................................................................................................................10 图表目录 图表1 2026年1月有色加工是PPI主要拉动项.................................................................4图表2春节前后的PPI生活资料环比（%）......................................................................4图表3春节前后的PPI环比（%）......................................................................................5图表4春节前后剔除油价和有色后的PPI环比（%）......................................................5图表5 CPI环比走势拆解......................................................................................................6图表6 CPI食品项环比下行至0附近，弱于季节性..........................................................6图表7食品中鲜菜价格明显弱于季节性.............................................................................6图表8 CPI非食品项环比上行至0.2%，符合季节性.........................................................7图表9家用服务、通信工具、金价是非食品支撑项.........................................................7图表10核心CPI超季节性上涨0.3%..................................................................................7图表11 CPI其他用品和服务上行2.8%（含金饰品）.......................................................7图表12 CPI文娱价格季节性回升........................................................................................8图表13 CPI服务环比在0.2%附近.......................................................................................8图表14 1月PPI环比变化....................................................................................................8图表15 PPI环比中原材料、加工涨幅更大........................................................................8图表16 1月PPI上涨的行业数量从9个增加至13个.......................................................9图表17化学原料及化学制品制造业环比上涨0.6%..........................................................9图表18黑色金属冶炼及压延加工业价格上涨0.2%..........................................................9图表19农副食品加工业价格上涨0.3%............................................................................10图表20有色产业链价格继续上行，涨幅有所回升.........................................................10图表21原油产业链价格环比仍处负值区间.....................................................................10 一、春节前后的PPI怎么走？ 1月PPI环比上行至0.4%，创2023年9月以来新高，但主要来自于输入性的有色支撑，接近需求侧的生活资料价格修复幅度有限，因此债市反应相对平淡。 （1）PPI主要受输入性的有色支撑。1月输入性的有色相关行业价格大幅上涨，有色金属冶炼及压延加工业大幅上涨5.2%，有色金属矿采选业大幅上涨5.7%，合计拉动PPI约0.38个百分点（以营业收入占比为权重），是PPI涨价的主要驱动因素。 资料来源：Wind，华创证券 注：各分项拉动率=各分项价格变动*2025年末营业收入占比 （2）更加靠近需求侧的生活资料涨幅有限。1月生活资料CPI环比仅上涨0.1%，主要体现为春节前礼品和食品等备货需求增加以及冬季防寒保暖需求增加，工艺美术及礼仪用品制造、农副食品加工业价格分别上涨4.1%和0.3%，防寒服、羽绒加工价格分别上涨0.9%和0.8%。 资料来源：Wind，华创证券 春节前后的PPI环比变化规律：以10年维度观察春节月份前后的变化。 （1）PPI环比在春节月份有60%的概率出现上升，春节后一个月有70%的概率出现上升，春节后两个月有60%的概率出现下降，但此种情境受季节性不强的输入性通胀的影响程度较大。 资料来源：Wind，华创证券 （2）进一步剔除原油、有色带来的输入性影响更值得参考：PPI环比在春节月份有60%的概率出现下降，春节后一个月有80%的概率出现上升，春节后两个月有60%的概率出现下降。 总结而言，剔除输入性通胀因素的PPI环比通常会出现春节月份因开工淡季而价格下降、春节后一个月复工导致价格修复的特征，2月处于春