长城汽车单车营收持续增长年终奖政府补贴等因素短期扰动盈利

核心观点与关键数据

• Q4业绩低预期影响：因年终奖同比大幅提升（2025年46亿 vs 2024年26亿）及Q4俄罗斯报废补偿未及时到账等因素，公司Q4业绩低于预期，还原影响后符合预期。
• 销量表现：2025年Q4销量40.0万辆，同比+5.5%，环比+13.2%；WEY品牌受益高山MPV销量增长；海外销量17.2万辆，同比+33.4%，环比+25.9%，占比42.9%，同比提升9.0pct；新能源销量12.5万辆，同比+13.5%，环比+6.0%，新能源乘用车占比35.3%，同比提升2.3pct，环比下降2.4pct。
• 营收与盈利：2025年Q4营收692.1亿元，同比+15.5%，环比+13.0%，单车营收17.3万元，同比+1.5万元；归母净利润预计12.8亿元，同比-43.5%，环比-44.4%，主要受直营体系投建、营销投放及政府补贴波动影响；归母净利率1.8%，同环比下降1.9pct；单车净利0.3万元，同环比下降0.3万元；扣非后归母净利润6.8亿元，同比-49.4%，环比-63.9%，扣非后归母净利率1.0%，同环比下降1.3pct，单车盈利0.2万元，同比-0.4万元，环比-0.7万元。

研究结论

• 盈利稳健性：还原年终奖等短期因素后，公司盈利表现稳健，单车营收及净利均保持较高水平，为国内单车收入最高的年销量百万及以上规模车企。
• 未来展望：2026年国内EC系列及DE系列新车周期强势上市，海外销量目标60万辆，整体销量目标180万台；盈利预测2025-2027年归母净利润分别为99.1、142.0、174.0亿元，对应A股PE分别为17.9X、12.5X、10.2X，港股PE分别为10.2X、7.1X、5.8X。
• 投资建议：持续重点推荐。