华西证券是一家以“财富管理、投资银行、投资管理”为三大支柱业务的全国综合性券商，实际控制人为泸州市国资委。公司股权集中度较高，实际控制人持股比例为18.1%，华能资本持股比例为11.3%。公司业务以成都为总部，在北京、深圳、上海设有3个业务中心，在全国设有20余家分公司及116家证券营业部。
公司收入结构以经纪业务和重资本业务为主，分别占比47.2%和50.3%。2025年前三季度，公司营业总收入为34.9亿元，市占率提升至0.84%，同比增加0.21pct。净利润为10.6亿元，同比+316.9%。公司近年来稳健推进扩表，总资产（剔除客户资金）、归母净资产同比分别增长17.3%、6.2%。
公司经纪业务受益于市场交投活跃度回升，2025年前三季度收入为16.3亿元，同比增长77.97%。客户资金规模达330.9亿元，创历史新高，市占率升至1.7%。公司持续推进“华彩安逸投”基金投顾服务品牌建设，截至2025年9月底，“华彩安逸投”累计服务客户超6万户，保有规模突破41亿元，客户复投率达40.76%。
投行业务受金通灵项目风波影响，2025年前三季度收入为0.56亿元，同比减少39.11%。公司已开展投行业务全面从严整改提升专项工作，未来股权融资业务将以川渝地区为核心区域，深耕新一代信息技术等重点产业。债权融资业务是公司近年来投行业务收入的主要支撑，2024年承销规模超过130亿元。
资管业务受行业分化与规模调整影响，2025年前三季度收入为0.32亿元，同比下降51.60%。公司业务以主动管理为核心，专项资管规模稳步扩张，至2024年末已达479.33亿元。公司私募基金等委外类资产构成补充，截至2025H1，规模达28.0亿元。
信用业务规模稳健扩张，两融业务规模贡献较为突出，2025年三季度的两融业务规模为235.3亿元。公司股票质押式回购业务开展较为稳健审慎，2024年自有资金股票质押融出余额为38.12亿元，较2019年高位明显回落。
自营业务受益于资本市场回暖，2025年前三季度收入达9.9亿元，同比增长98.5%，创近年新高。公司自营投资规模以固收资产为主、权益配置阶段性波动。公司私募基金等委外类资产构成补充，截至2025H1，规模达28.0亿元。2025年前三季度自营收益率跑赢行业。
公司监管指标整体稳健，资金与资本结构保持良好。2025Q3净稳定资金率为196%，资本杠杆率为25%，自营固收类证券/净资本为172%。公司PB位于近五年66%分位水平，2025年PB平均估值为1.01X。公司PB估值低于行业PB估值，有望持续修复。
预计华西证券2025/2026/2027年EPS为0.49/0.54/0.58元人民币，BPS分别为9.31/9.72/10.16元人民币，当前股价对应PB分别为1.00/0.96/0.92倍，加权平均ROE分别为5.41%/5.66%/5.80%。考虑到当前行业竞争格局加剧以及公司转型成效尚需时间验证，结合可比公司平均估值水平，给予华西证券2026年业绩1.15倍PB估值，目标价11.18元。首次覆盖，给予“中性”评级。
风险提示：市场交易量回落、资本市场创新不及预期、实体经济复苏不及预期、持续关注历史项目处罚的后续影响。
