核心结论
2026年经济继续处于修复式增长过程中，地产是影响经济运行的关键变量之一。房地产还处于“L型”筑底阶段，预计对经济的拖累减弱，政策重心转向“房地产新发展模式”和稳定房地产市场预期。
国内通胀温和回升，带动名义GDP增速加快。本轮PPI价格下跌程度达到历史上主要PPI下跌周期的中枢水平。预计在供需两方面政策推动下，通胀有望回升，名义GDP增速加快，预计从2025年的4%回升到2026年的5%。
2026年中国继续实施更加积极的财政政策。预计2026年一般公共预算赤字率维持4%不变。2026年财政支出增速可能延续回升态势，政策继续发挥促进内需的作用，其次是支持科技创新。消费品“以旧换新”政策资金规模可能不会大幅增长，但结构上将进一步优化。
服务消费增长加快，居民消费率提升。2026年名义GDP增速回升有利于居民收入和消费增长。从消费结构看，尽管“以旧换新”政策对相关商品消费的边际提振作用下降，但服务消费的拉动作用有望增强。
投资有望企稳回升。2025年1-11月固定资产投资出现负增长，给经济造成拖累，但2026年影响投资的因素可能迎来新的变化：一是房地产相关政策支持力度加大，有利于房地产市场和投资企稳。二是财政对投资支持力度可能回升。三是PPI回升有利于降低企业面临的实际利率，鼓励企业增加投资。预计2026年房地产开发投资下降10%，制造业投资增长5%，基建投资增长5%，整体固定资产投资增长2%左右。
新旧动能转换，新老经济资本开支走向分化。随着地产对经济拖累逐步下降，“两新”政策下的设备投资、民间资本、新质生产力有望驱动制造业投资保持韧性。不论是宏观还是微观角度来看，地产与科技资本开支趋势已经开始反映新老经济的“温差”。
全球流动性环境依然保持宽松。从美国来看，一旦流动性收紧给金融市场带来了一定的压力，美联储会重新给流动性进行补给。从国内来看，2026年预计还会降准降息一次左右，7天逆回购操作利率可能下调0.1个百分点，存款准备金率可能下调0.25个百分点。
美元和人民币汇率均呈现不弱格局，人民币更强。从利差角度来看，市场基本定价美联储降息空间大于其他主要非美央行，但欧元区货币政策发生扭转的可能性仍存。从基本面来看，美国经济或持续领先于其他发达国家。从人民币来看，一方面中美贸易摩擦缓和也有利于人民币汇率升值，另一方面，涉外收付款结售汇或加速，也有利于人民币升值预期的巩固。人民币升值可能不是一个短期现象，而是在实现内外部经济再平衡中的一种内在要求。
A股的机会好于债券。2025年A股表现领先经济基本面，主要驱动力来自风险偏好。我们认为A股慢牛基础依然夯实：1）“十五五”的开局之年政策和经济环境不会差，更重要的是我们判断通胀有望温和回升。2）随着未来海内外央行政策回归中性化，人民币汇率、中债收益率存上行空间，股票资产的相对吸引力有望继续上升。微观来看，机构资金与居民存款搬家共同有望支撑慢牛叙事。3）科技资产价值重估与再通胀引导基本面修复是重要的宏观叙事。
资源品继续面临机遇，战略价值提升。从贵金属来看，宽货币类滞胀+美元信用裂痕扩大+高债务持续发酵，金价易涨难跌。从有色金属来看，全球流动性、人工智能和高端装备制造带来的需求以及地缘安全溢价上行有望带动商品价格重估。
风险提示
1、经济超预期下行风险，以及引发企业盈利复苏预期恶化以及人民币汇率波动；2、政策执行力度不及预期，导致经济复苏节奏或产业发展不及预期；3、美联储降息落空引发流动性预期修正，从而对市场估值与风险偏好产生负面影响；4、中美关系反复，对中国出口产生负面影响，地缘政治风险导致市场风险偏好恶化等。
