2024年有色金属年度策略：良时正可用

2024年01月13日 有色金属 良时正可用——2024年有色金属年度策略 行业深度分析 证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级 2023年市场回顾：疫后复苏、美国滞胀、美债下行，黄金受益 年初预期：2023年开年，市场对2023年国内疫后复苏、美国滞胀、美债利率下行有着较强的共同预期。（1）在疫情政策调整、地产政策优化背景下，看好需求复苏，进而看好工业金属需求上行；（2）美联储2022年连续快速加息后，衰退预期增强，但通胀仍具韧性，2023年将是美国滞胀年；（3）美联储最早在下半年降息，债务上限和国会两会两党分治约束财政，美债利率有望下行，黄金受益；（4）能源金属方面，市场看好储能需求增长，尽管存在供给端释放压力但价格预期仍在高位。 实际复盘：回顾2023年，国内竣工端维持高增，美国经济韧性超预期，锂电去库需求承压。（1）国内“疤痕效应”缓慢消退，地产销售仍在等待复苏阶段，竣工端则在保交楼政策下维持高增速，铝和铜震荡偏强；（2）美国在财政赤字扩张的支持下经济韧性超预期，通胀回落较为顺畅；（3）美联储并未在年内开启降息周期，美债利率年中一度升至5%附近高位，全年高位震荡，但降息预期年底逐渐浓厚，金价在各品种中表现最佳，屡创新高；（4）新能源车销量维持高增（1-11月国内销量同比+36.3%），但产业链中下游环节持续压降库存；储能受美国高利率环境影响较多大储项目延期，欧洲在俄乌冲突推高能源价格期间累积了较多库存，在能源价格冲击减弱后，库存面临出清压制了需求表现，锂价全年跌幅达81.1%。 2024展望：美联储降息开启、中美补库周期共振，实际利率仍有下降空间，内外需求均具备向上动力，商品价格角度，看好铜、黄金和铝。板块配置角度，铜板块有望提前于铜价开启右侧向上。 （1）美联储预计将在年中首次降息。本轮美联储降息开启与过往不同的是，恰逢美国制造业库存周期和制造业PMI磨底，叠加当前通胀仍未回到2%水平，但降息预期已有所提前，所以美国本轮实现软着陆的概率较大。降息预期直接利好黄金，软着陆情形下铜价价格将有较强支撑。（2）国内政策支持力度有望加大。2024年强化宏观政策逆周期和跨周期调节，财政发力有望更加积极，货币政策更注重灵活适度、精准有效。国内当前核心关注点在地产，据SMM，2022年建筑需求占铜、铝的需求比例分别为8%，24%。铜在新动能需求成长下有望表现更为强势，建筑用铝比例同样在逐年下降。（3）中美库存周期有望共振上行，当前中国库存周期在7月基本确认见底迎来上行，美国库存周期已处磨底阶段，结合当前美国制造业PMI磨底来看，美国库存周期也有望迎来上行，内外共振下，本轮补库力度有较强支撑， 首选股票目标价（元）评级 有色金属 沪深300 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2023-012023-052023-092024-01 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 5.9 1.7 3M 5.6 -5.6 12M 5.1 -13.1 覃晶晶分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 洪璐联系人 SAC执业证书编号：S1450123060031 honglu1@essence.com.cn 周古玥联系人 SAC执业证书编号：S1450123050031 相关报告新材料系列报告（一）：固态 2024-01-12 电池潜力获验证，关注动力电池金属新需求美元指数反弹金属价格承 2024-01-07 压，PSL支持重启政策驱动积极降息预期升温叠加国内流动 2024-01-01 性宽松，金属震荡偏强资源为王：全球锂矿23年三 2023-12-25 季报更新几内亚供给扰动铝价走强， 2023-12-24 美元指数走弱提振金属价格 zhougy@essence.com.cn 铜铝将受益于需求改善。（4）关注国产替代和新技术发展，2024年有望进入量利提升区间，重点关注人形机器人放量带动下的稀土磁材、受益于火箭和卫星发射需求增长的高端铜合金和锗、折叠屏市场增长带动的钛合金。（5）金属价格上，我们继续看好工业金属在供给端硬约束、需求端中美库存周期共振的上升潜力，价格或维持高位震荡，但铜由于其突出的资源稀缺属性，价格向上突破的空间更为可观在降息预期延续，央行购金持续积极，市场对国际货币体系发展前景不确定性存在担忧的情况下，黄金价格有望向上继续突破新高。（6）从板块配置角度来看，我们重点看好铜板块，并认为铜板块有望提前于铜价开启右侧向上；同时我们也看好黄金和铝板块；此外，能源金属存在反弹机会；新材料有望在下游新兴产业步入实质放量阶段的背景下，实现利润兑现。 风险提示：宏观经济大幅波动，需求不及预期，供应释放超预期，项目进度不及预期。 内容目录 1.黄金：美联储加息结束，迎接金价再创新高10 1.1.美联储加息停止利率下行趋势渐明朗，黄金配置正当时10 1.2.货币体系忧虑下央行购金活跃，地缘因素支持黄金避险溢价12 1.3.投资需求仍待回暖，矿产金成本抬升提供支撑13 1.4.黄金股表现复盘：趋势和金价一致，部分存在分化14 1.5.黄金标的建议关注15 2.铜：宏观利好逐渐浮现，供弱需强持续看好铜价中枢抬升16 2.1.利率端压力减弱，中美补库共振利好铜价16 2.1.1.受益于美联储加息基本结束，铜价利率端压制减弱16 2.1.2.国内宏观支持政策不断，期待内外库存周期共振上行17 2.2.基本面：铜矿供给长期乏力，新动能需求仍具成长性19 2.2.1.铜矿端：生产扰动增加，后续供给增长乏力19 2.2.2.冶炼端：产能扩张预计持续，供给紧缺向矿端传导20 2.2.3.需求端:关注新动能需求长期增长22 2.2.3.1.光伏风电：新动能持续发力，电气金属需求增速乐观22 2.2.3.2.电网：全球电网投资水平提升，提升铜铝线缆需求24 2.2.3.3.新能源汽车：利好政策持续，铜消费增长可期25 2.2.3.4.家电：保障型住房建设支持，家电需求有望维持韧性26 2.3.铜标的建议关注27 3.铝：供给强约束特征凸显，静待需求复苏机遇28 3.1.边际增量有限，供给端冶炼强约束特征凸显28 3.1.1.国内产能开工已近峰值，供应扰动持续存在28 3.2.需求端：竣工增速或温和回落，新动能稳健增长36 3.2.1.竣工增速或面临回调，但存量面积或支持同比温和回落36 3.2.2.需求新动能：汽车轻量化大势所趋，风电光伏稳健增长38 3.3.铝标的建议关注39 4.锡：工业味精，有望受益于半导体复苏周期39 4.1.锡供应：供应集中度较高，生产发运扰动频发39 4.1.1.中国：主力矿山面临枯竭，对外依赖度或提升41 4.1.2.海外项目：短期或有修复，中长期难有增量42 4.2.锡需求：消费电子及半导体行业复苏，焊料需求成长可期44 4.2.1.锡焊料：消费电子复苏在即，半导体行业景气度提升45 4.2.2.光伏焊带：光伏组件重要原料，打开锡消费新增长空间47 4.2.3.锡化工：PVC稳定剂为需求主力，受地产竣工端影响大47 4.2.4.镀锡板：下降锡使用强度以控制成本，终端消费情绪延续冷淡48 4.3.锡标的建议关注49 5.锂：资源放量持续，锂价有望见底49 5.1.锂价复盘：下游需求变动影响，碳酸锂价格波动较大49 5.2.需求端：锂电储能维持高增，新能源汽车渗透率仍有提升空间49 5.2.1.新能源汽车市场：国内系全球最大新能源车市场，渗透率飞速提升49 5.2.2.储能市场：全球锂电储能高增长，国内出货量充裕52 5.3.供给端：上游产能持续增长，锂盐供应稳步提升53 5.3.1.锂资源供给：步入扩张期，资源放量持续53 5.3.2.锂盐供给：海外积极布局，国内遥遥领先56 5.4.锂价展望：价格有望触底，低库存下关注短期反弹空间57 5.5.锂标的建议关注58 6.新材料：空间广阔，新兴产业带动新需求58 6.1.磁性材料：人形机器人放量在即，有望拉动稀土磁材需求58 6.2.铜合金、锗：航空航天市场稳步发展，拉动高端铜合金及用锗需求65 6.2.1.火箭发射数量及载运量上升，提振火箭喷管用铜合金需求65 6.2.2.卫星发射数量加速增长，有望带动太阳能电池板用锗需求68 6.3.钛合金：有望受益于消费电子行业发展71 6.3.1.3D打印技术成长完善，助推钛合金切入消费电子领域71 6.3.2.消费电子“钛化”趋势明显，钛合金需求迎新增量75 6.3.2.1.手机中框75 6.3.2.2.折叠屏手机铰链77 6.3.2.3.智能穿戴设备78 6.3.3.高端、折叠屏市场逆势增长，有力拉动钛合金需求79 7.风险提示83 图表目录 图1.最近一轮美联储加息结束后（2018年12月-2019年8月）黄金和美债利率表现复盘 .............................................................................11 图2.美联储联邦基金利率11 图3.FEDWatch预计2024年3月美联储将首次降息（12月14日）11 图4.美国非农薪资同比增速持续放缓12 图5.美国就业市场供需紧俏情况缓和12 图6.10年期实际利率仍处历史高位附近12 图7.黄金需求比较，央行购金增长趋势显著13 图8.央行季度购金量（单位：吨）13 图9.我国外汇储备持续增持黄金13 图10.我国黄金储备在外储中的占比提升13 图11.全球黄金ETF持有量变化（单位：吨）14 图12.COMEX黄金CFTC持仓（单位：张）14 图13.黄金全维持成本（单位：美元/盎司）14 图14.黄金全维持成本成本曲线14 图15.2022-2023年黄金行业指数和金价表现复盘15 图16.黄金行业公司产量情况（吨）15 图17.黄金行业公司2022年资源量情况（吨）15 图18.铜价和中国库存周期18 图19.中美名义库存周期18 图20.有色金属上中下游产成品库存情况18 图21.有色金属上中下游营业收入情况18 图22.主要国际铜矿企业2023年上半年现金成本20 图23.2023H1同比2022年全年现金成本（美元）变动20 图24.海外铜矿企资本性支出（亿美元）20 图25.Escondida矿山品位下降20 图26.中国电解铜月度产量21 图27.中国电解铜产量同比21 图28.中国铜冶炼计划新增产能21 图29.中国铜冶炼产能及同比21 图30.中国铜冶炼厂粗炼费(TC)（美元/干吨）22 图31.铜精矿长单TC（美元/吨）22 图32.全球及我国光伏新增装机量23 图33.全球陆上及海上风电新增装机量23 图34.中国电网基本建设投资完成额24 图35.全国新增220千伏及以上线路长度24 图36.全球部分地区当前用于输电网计划的投资25 图37.承诺目标情景下输配电线路的年均需求量25 图38.中国新能源车产量25 图39.全球新能源车销量25 图40.中国空调产量26 图41.中国家电月度出口金额（亿美元）26 图42.电冰箱、冷柜产量27 图43.电冰箱、冷柜产量同比27 图44.铜行业公司产量情况（吨）28 图45.铜行业公司资源量情况（吨）28 图46.电解铝运行产能情况（万吨）28 图47.电解铝开工率情况28 图48.2022年中国发电能源结构29 图49.湖北省碳排放交易权平均成交价（元/吨）29 图50.中国非化石能源发电比例29 图51.中国非化石能源发电同比29 图52.中国铝水转化率（%）31 图53.中国铝棒加工费（元/吨）31 图54.中国电解铝库存（万吨）31 图55.SMMA00铝升贴水（元/吨）31 图56.中国电解铝完全成本与利润31 图57.中国电解铝现金成本与三大成本项占现金成本比例31 图58.2023年氧化铝地区产量（万吨）32 图59.2023年国内铝土矿供应（万吨）32 图60.中国铝土矿