国家资产负债表分析
- 负债端：2025年11月实体部门负债增速8.6%，符合预期，预计12月下降至8.3%，与稳定宏观杠杆率目标一致。金融部门资金面边际松弛，央行四季度例会通稿强调稳定社会融资规模和货币供应量，稳定宏观杠杆率方向未动摇，等待2026年两会定量财政目标。12月政府债净增加1707亿元，11月末政府负债增速13.1%，预计12月下行至12.4%。
- 货币政策：上周资金面边际松弛，一年期国债收益率单边下行至1.29%，市场或已透支2026年降息；十年国债和一年国债期限利差走扩至55个基点。十年国债和三十年国债利差区间预计在20-50个基点，未来波动区间或在1.6%-1.9%和1.8%-2.3%。资金面宽松接近极限。
- 资产端：11月物量数据低位企稳，关注后续经济能否延续企稳或边际上行。两会给出2025年实际经济增速目标5%左右，名义经济增速目标4.9%，需观察是否成为未来中枢目标。
股债性价比和股债风格
- 中国进入潜在经济增速下行周期，盈利周期低位窄幅震荡。负债端收敛空间不大，海外中美竞争状态下，若美国科技估值重估，资金或流向中国，关注人民币汇率升值通道。风险偏好追随盈利进入区间震荡，新增资金有限，配置收益低，择时交易要求高。
- 上周资金面松弛，风险偏好上升，风格成长占优。十债收益率上行1基点至1.84%，一债收益率下行7基点至1.29%，期限利差走扩至55个基点，30年国债收益率稳定在2.22%。成长权益表现一般，宽基轮动策略跑输沪深300指数。
- 权益方面，考虑到资金面情况，转为中性，价值占优。推荐上证50指数（仓位60%）、中证1000指数（仓位20%）、30年国债ETF（仓位20%）。
行业推荐
- 行业表现回顾：本周A股放量上涨，有色金属、国防军工等涨幅最大，美容护理、银行等跌幅最大。
- 行业拥挤度和成交量：电子、电力设备等拥挤度较高，美容护理、银行等较低。成交量同比上升行业有交通运输、有色金属等，跌幅最大行业有银行、煤炭等。
- 行业估值盈利：有色金属、国防军工等PE(TTM)涨幅最大，社会服务、美容护理等跌幅最大。估值相对历史偏低的行业有银行、证券、保险、煤炭等。
- 行业景气度：外需边际回落，内需方面，二手房价格下跌，数量指标涨跌互现，汽车成交量相对历史季节性走弱，新房成交持续处于历史最低。
- 行业推荐：价值相对占优，推荐A+H红利组合（13只个股）和A股组合（20只个股），主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。
风险提示
- 宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张。
- 行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。
- 市场波动超预期，与预测差异较大。
- 宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。
