核心观点
对于11月经济数据，报告详细分析了供需矛盾。通过计算需求增速与投资增速的差值来衡量供需矛盾，核心逻辑是若需求增速持续超过投资增速，随着产能逐渐折旧退出，供需之间的相对关系有望从“供强需弱”转为“供弱需强”。
指标构建
关键在于需求指标。将社零、出口、固投与行业层面的上游、中游、下游进行匹配，得到上、中、下游的需求与投资增速差。
当前现象
11月，对于中游，需求与投资增速差进一步上行至7.6%，前值为6.4%，自2024年5月开始持续上行，自2025年3月开始增速差转正。而上游与下游，截至10月的情况，增速差均尚未超过0。
未来推演
从历史数据来看，中游需求与投资增速差持续回升，且增速差能回升至0以上，有希望看到在未来2年的时间段内的某个时点，中游PPI定基指数止跌回升（即，价格止跌）。预计2026年很有可能看到中游PPI定基指数止跌上行。事实上，从2025年11月的数据来看，中游PPI环比出现了久违的环比转正（2024年6月以来第一次出现）。若中游PPI定基指数止跌，中游PPI同比有望持续上行，中游ROE将向上运行。
11月主要经济数据点评
- 供给侧有所走弱，11月工增增速为4.8%，服务业增生产指数为4.2%。
- 需求侧消费、投资偏弱，出口回升。11月社零增速同比为1.3%，前值为2.9%；出口同比增速为5.9%，前值为-1.1%；11月地产销售面积同比为-17.3%，前值为-18.8%；11月固投当月同比增速为-12.0%，前值为-12.2%。
- 物价方面，11月，70大中城市二手房价格同比小幅回落至-5.7%，前值为-5.4%；新房价格同比为-2.8%，前值为-2.6%；PPI同比为-2.2%，CPI同比回升至0.7%。
- 金融方面，社融增速为8.5%，信贷增速降至6.4%，M1回落至4.9%，M2同比为8.0%。
就中游需求与投资增速差来看
大概率至少为正。原因是“内卷式竞争”整治重点在中游，同时中游的内需为“两新”：资金来源为中央特别国债出资，不会用于地方化债，预计2026年会延续；中游的外需为机电出口，在海外毛利率超过国内毛利率，且全球工业生产向上修复的背景下，机电出口韧性有望延续。
就增速差持续向上且突破0后的影响来看
有希望看到在未来2年的时间段内，中游PPI定基指数止跌回升（即，价格止跌）。预计2026年很有可能看到中游PPI定基指数止跌上行。事实上，从2025年11月的数据来看，中游PPI环比出现了久违的环比转正（2024年6月以来第一次出现）。
