11月我国金融数据呈现总量企稳、结构分化的特征。社融增速持平上月的8.5%，环比增长强于季节性，主要受非标与直接融资支撑，但信贷已连续五个月同比少增，其中居民拖累明显，同比少增4763亿元，反映终端需求仍偏弱。结构上企业端出现边际改善：企业贷款同比多增，票据冲量收窄，中长贷降幅明显缩减，此外非标和直融均显著回暖，可能预示制造业投资意愿初现筑底。值得关注的是，11月财政存款同比明显多减，显示政府支出节奏加快，成为当前托底经济的关键。
具体看，11月社融回升斜率明显大于最近三年同期均值，表现偏强。与过去三年同期绝对金额比较，今年11月社融处于次高水平；从同比角度看，政府债券和信贷同比少增拖累社融增速，但非标以及直融同比多增充分对冲了拖累因素。相较去年同期，11月社融同比多增1597亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献-98.4%）、信贷（贡献-86.1%）、非标（贡献124.7%）和直融（贡献159.8%）。
11月信贷数据仍然偏弱，连续5个月同比少增，但企业端结构有所改善。宽口径下（非社融），当月新增信贷为3900亿元，同比少增1900亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增3831亿元，同比少增917亿元。当月非金融企业贷款新增6100亿元，同比多增3600亿元。结构上，中长贷同比延续少增但幅度明显收窄，短贷同比多增，票据同比仍多增但幅度收窄，冲量迹象有所减弱。中长贷当月增加1700亿元（同比-400亿元）；短贷增加1000亿元（同比+1100亿元），票据增加3342亿元（同比+2119亿元）。居民贷款环比延续负增，同比连续5个月少增，显示居民加杠杆意愿仍然低迷。当月新增居民贷款-2063亿元，同比少增4763亿元。
11月政府融资环比明显增加，构成本月社融增量的主要来源。当月新增政府债融资1.20万亿元，是本月社融增量的主要来源，但受高基数影响较去年同期少增1048亿元。表外融资转正，但委托贷款有所减少。当月表外三项融资合计增加2146亿元，同比多增1328亿元。其中，未贴现银行承兑汇票增加1490亿元（同比+580亿元）；信托贷款增加844亿元（同比+753亿元），委托贷款减少188亿元（同比-5亿元）。11月企业直接融资同比连续3个月多增。当月新增企业直接融资4511亿元，同比多增1702亿元。结构上，信用债新增融资4169亿元，同比多增1788亿元。同时，股票融资维持扩张但幅度有所放缓，新增342亿元，同比少增86亿元。
当月存款增加1.41万亿元，同比少增7600亿元，M2同比增速继续回落至8.0%。从结构看，居民、企业、非银存款增加，财政存款减少。同比看，居民、企业、非银存款均少增，财政存款多减。当月居民存款增加6700亿元，同比少增1200亿元；企业存款增加6453亿元，同比少增947亿元；新增非银存款800亿元，同比少增1000亿元；新增财政存款-500亿元，同比多减1900亿元，显示11月政府支出明显加速。与此同时，M1同比增速较10月继续回落（回落1.3pct至4.9%），回落幅度基本持平去年同期的高基数效应（去年11月较10月上升1.6pct），指向实际货币流通变化不大。M2-M1增速剪刀差走阔1.1pct至3.1%，社融-M2增速剪刀差走阔0.2pct至0.5%。
展望后续，居民信贷仍是主要制约，政策料将继续侧重财政发力，加快资金落地以稳定内需；货币政策或延续结构性工具主导，引导资源向重点领域倾斜。随着财政效能释放，社融有望企稳，但实质性回暖仍需等待私人部门信心恢复。
