- 投资亮点： 维珍妮作为全球贴身内衣制造行业第一梯队制造商，采用IDM模式，拥有电脑开模、立体模压成型、无缝贴合三大核心技术，业务覆盖贴身内衣、运动产品、消费电子配件、胸杯。公司客户结构持续优化，从早期依赖维密拓展至优衣库、NIKE、Adidas等国际运动品牌。公司通过核心技术拓展品类边界，发力Bonding运动服装及运动产品，其中Bonding服装FY25收入同比增长超过50%。公司产能布局成熟，越南产能占比85%，可有效控制关税风险；国内产能已从深圳迁至肇庆接近尾声，未来将持续推进生产效率提升。公司盈利能力具备修复空间，未来资本开支可控，计划减债10亿港元，利息费用有望节省。
- 盈利预测与投资建议： 首次覆盖维珍妮并给予买入评级，目标价2.60港元。预计公司FY26E-FY28E营收分别为77.6/ 83.0/ 87.3亿元，同比分别-1.0%/+6.9%/+5.3%，经调整归母净利润分别为4.5/ 5.2/ 5.5亿元，同比+12.5%/ +14.0%/ +7.5%。
- 鞋服OEM行业概览及趋势分析： 纺服OEM行业具有周期性，行业规模、格局相对稳定。鞋服消费趋势的变迁带来结构性机会，推动部分纺服OEM公司形成业务结构和盈利能力的改善。国际贸易政策、劳动力成本、品牌方的要求、上下游产业链配套推动了纺服OEM从中国往东南亚地区扩充产能。对等关税落地，鞋服供应链行业格局稳定，明后年关税成本分担影响有望逐步淡化。鞋服OEM行业：企业竞争力在于多元产能布局、研发创新、生产管理效率、绑定优质客户共成长。纺织服装OEM：垂直一体化、快速反应、优秀企业通过提份额及拓客户穿越周期。垂直一体化OEM服装制造龙头拥有较强盈利能力。
- 风险提示： 国际贸易摩擦超预期；终端需求波动及核心客户订单波动风险；劳动力工资增长超预期，或原材料价格、汇率、海运船期或价格大幅波动；对等关税政策超预期变动，带来的供应链结构调整风险。
