网易（NTES.US/9999.HK，买入）：Q3递延收入同比增长25%，未来游戏产品储备丰富
业绩摘要
2025年Q3网易实现营收283.6亿元，同比增长8.2%，低于彭博一致预期292.2亿元。老牌游戏产品因新赛季及周年庆活动流水增长较快，毛利率同比增长1.2pct至64.1%，经营利润率28.3%，同比增长1.0pct。GAAP归母净利润87.9亿元，同比增长31.8%；Non-GAAP归母净利润95.0亿元，同比增长26.7%，略低于彭博一致预期95.1亿元，摊薄EPA为14.7元。Q3总营业开支同比增长4.6%至101.6亿元，因新老游戏宣发，营销费用同比增长17.2%。
游戏业务
Q3游戏及相关增值服务收入同比增长11.8%至233.3亿元。手游业务得益于《梦幻西游》和《燕云十六声》流水新高，收入同比增长6.6%，其中《燕云》出海欧美市场好评如潮。端游业务受益暴雪回归，收入同比增长33.4%。未来储备产品包括《无主星渊》、《代号无限大》、《归唐》等，预计2025年游戏及增值服务收入同比增长12.4%达940亿元。递延收入同比增长25.3%达194.7亿元，后续两个季度将逐步释放利润。
有道业务
有道连续五个季度实现盈利，Q3收入16.3亿元，同比增长3.6%。学习服务/智能设备/在线营销业务分别同比-16.3%/-22.1%/+51.1%达6.4/2.5/7.4亿元。经营利润2827万元。游戏广告收入同比增长超50%，海外广告收入增长超100%。
云音乐业务
Q3云音乐收入19.6亿元，同比下滑1.8%，毛利率35.4%。公司扩大授权音乐库并增强与流行歌手的版权合作，DAU/MAU比率稳居30%以上，平台独立音乐人81.9万。
研究结论
目标价165.00美元/256.74港元，买入评级。预计2025-2027年公司收入CAGR为12.9%，Non-GAAP净利润CAGR为15.5%。采用分部估值法，游戏业务给予1.5倍PEG，对应19倍PE；有道及云音乐按网易持股份额的市值计算，集团市值给予5%折扣。
特斯拉（TSLA）：周报
FSD业务
马斯克宣布FSDv14.2.1重大更新，新增短信和驾驶功能，但实际应用条件及监管问题仍需观察。特斯拉在欧洲延长FSD（监督）体验项目至2026年3月31日，覆盖德国、法国和意大利多城。公司在奥地利招聘关键人员，为FSD推广做准备。
机器人业务
Optimus机器人最新功能展示跑步动作更自然，平衡性、协调性和步态控制能力提升，手部灵活性增强，接近马斯克提出的全新制造愿景。
电动车业务
Model Y在中国需求激增，订单售罄，交付推迟至2026年初。欧洲推出新款Model 3/Y标准版，起价分别降至36.990欧元/41,990英镑，WLTP续航里程提升。Model 3标准版由上海超级工厂生产，Model Y标准版由柏林超级工厂生产。
CyberCab与摄像头升级
特斯拉扩充CyberCab生产团队，招聘质量检验员，采用全新Unboxed生产流程。对外部侧转向灯摄像头升级为IMX00N型号，可能迎合AI5硬件迭代需求。
储能业务
特斯拉Megapack项目在北海道Helios 50MW电池储能系统正式上线，参与日本批发电力市场竞标，未来日本市场份额将进一步扩大。
奈飞（NFLX）：奈飞+华纳，下一个时代的媒体巨头
收购华纳兄弟探索影视工作室和流媒体业务
奈飞宣布以720亿美元收购华纳兄弟探索影视工作室和流媒体业务（HBO与HBO Max），股权价值720亿美元，企业价值827亿美元，预计以约600亿美元现金和股权支付。WBD有线电视业务不在收购计划内，预计分拆至Discovery Global。
核心优势
- HBO加持：哈利波特、权力的游戏等经典IP与奈飞原创IP互补，提升用户价值，巩固竞争地位。
- 精品化转型：HBO的精品内容团队将弥补奈飞“快餐文化”的不足，推动内容质量提升。
- 行业格局影响有限：并购未颠覆行业格局，奈飞盈利能力领先，未来仍需通过广告等增量业务增长。
潜在风险
- 财务压力：交易以现金为主，奈飞短期债务可能增加。
- 用户重合：HBO Max与奈飞用户重合率约45%，合并后总用户规模约3.5亿。
- 反垄断审查：合并后市场份额超30%，可能触发监管审查。
研究结论
收购HBO利大于弊，尽管短期财务承压，但长期协同效应显著。若反垄断审查成立，对奈飞财务影响有限。
