核心结论
基于模型分析，预计公司2025-2027年归母净利润分别为543.88亿、558.78亿、575.04亿，EPS分别为2.74、2.81、2.89元，同比增长-7.30%、2.74%、2.91%。考虑DDM估值方法，给予公司目标价48.96元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。
报告亮点与区别于市场的观点
市场认为煤炭行业已开始呈现过剩的格局，供需宽松下煤价可能出现较明显下滑；且认为公司历史分红率较低，未来分红难有提升。但是我们认为在供需基本平衡格局下，预计2025-2027年现货采购价格中枢依旧维持700-800元/吨的位置，公司业绩稳健，未来继续保持高分红概率较大。
主要逻辑
- 供需基本平衡，煤价中枢较为稳定：预计2025-2027年在电煤长协充分保障的前提下，现货采购价格中枢依旧维持700-800元/吨的位置，最高价格仍旧存在创新高的可能。
- 公司资源丰富，产销量居全国前列：公司拥有煤炭储量343.6亿吨、可开采储量150.9亿吨，可开采年限近50年，公司煤炭主业规模居于全国前列。
- 利润稳定、业绩稳健，长期保持高分红：中国神华自上市以来累计现金分红20次，平均分红率高达61.89%，2024年公告净利润分红率超过75%，未来继续保持高分红概率较大。
行业判断
- 供给端：保供难度较大，产能释放有天花板。煤矿事故死亡人数反弹，产能释放或临近天花板。
- 需求端：绿电增量难以满足全部增量，火电基数较高。火电在发电结构中的主体地位依旧难以动摇。
- 价格分析：预计2025-2027年供需基本平衡，但在电煤长协充分保障的前提下，现货采购价格中枢依旧维持700-800元/吨的位置，最高价格仍旧存在创新高的可能。
公司基本情况
- 储量产量：截至2024年底，煤炭保有可采储量为150.9亿吨，2024年煤炭产量3.27亿吨，为中国煤炭第一生产企业。
- 重点煤矿：神东矿区、准格尔矿区、新街台格庙矿区、胜利矿区、宝日希勒矿区。
配套业务
- 电力：截至2025年三季度末，在运总装机容量4626.4万千瓦，其中燃煤发电4318.4万千瓦。预计燃煤发电收入2025-2027年分别为748.47亿、733.5亿、740.83亿。
- 煤化工：主要产品为聚乙烯、聚丙烯。在建产能为包头煤制烯烃升级示范项目。
- 物流：铁路、港口、航运，产运销一体化的典范。2024年自有铁路运输周转量达3121亿吨公里，黄骅港煤炭装船量2.14亿吨。
盈利预测
- 煤炭分部收入：2025-2027年分别为2308.39亿、2519.86亿、2599.63亿元，同比增长-14.1%、9.2%、3.2%。
- 公司层面：预计2025-2027年营业收入分别为3054.02亿、3193.7亿、3258.87亿，同比增长-9.74%、4.57%、2.04%；预计归母净利润分别为543.88亿、558.78亿、575.04亿，EPS分别为2.74、2.81、2.89元。
估值与投资建议
- 采用DDM股利贴现模型，给予公司目标价48.96元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
- 经济增长不及预期、产能投放超预期、进口超预期、突发煤矿事故、公司分红比例不及预期、产能投放进度不及预期。
