2025年三季报点评：营收增幅进一步提升，利润增速由负转正

核心观点与关键数据

• 业绩表现：工商银行三季度利润增速由负转正，营收延续良好增长势头。营收及归母净利润累计同比增速分别为2.17%、0.33%，较上半年分别提升0.6pct和1.7pct。主要得益于非息收入增长提速和信用减值计提减少。

  • 利息净收入增速为-0.70%，主要源于扩表放缓及净息差降幅扩大，前三季度净息差为1.28%，较上半年下降2bp。
  • 手续费及佣金净收入增速为0.60%，年内表现逐季向好，主要得益于资本市场财富效应和手续费及佣金支出精细化管理。
  • 其他非息收入增速27.59%，主要源于投资收益兑现和公允价值变动损益增加。
  • 信用减值计提同比下降1.7%，信用成本为0.59%，较上年同期下降6bp。

• 规模扩张：25Q3末资产、贷款、存款同比增速分别为9.21%、8.39%、8.03%，扩表放缓源于同业资产配置力度下降。年初至今存、贷款增量分别为2.53万亿、2.08万亿，分别较2024年同期增量的2.33x、1.03x。25Q3信贷增量2663亿元，同比多增，其中票据补位支撑信贷增量，对公贷款同比增幅较大，个人贷款形成拖累。定期存款占比提升至61.1%。

• 资产质量：25Q3不良率为1.33%，与上季度末持平，拨贷比、拨备覆盖率分别为2.89%、217.21%，均与上季度末持平或略有下降。

• 财务预测：2025-2027年净利润增速预测为0.5%、1.4%、2.2%，对应BVPS为10.89、11.63、12.37元/股。

研究结论

• 投资建议：给予工商银行目标估值为2025年0.85倍PB，对应目标价9.26元，维持增持评级。认为工商银行作为国内最大商业银行，拥有优质客户基础、多元化创收结构、突出成本优势、稳健资产质量，且持续纵深推进GBC+基础性工程，为中长期业务发展奠定基础。

• 风险提示：信贷需求弱于预期；结构性风险暴露超预期。