头部连锁药房，稳健运营扩张维持增长动力

核心观点

• 公司2025年前三季度收入端略有增长（同比增长0.4%），利润增速表现较好（归母净利润同比增长10.3%）。
• 受益于闭店影响的出清以及行业竞争压力的初步缓解，公司在营收及利润端均有边际改善趋势。
• 费用率长期保持稳定，利润水平稳中有升，各项费用率维持在较为均衡稳定的水平。
• 公司对高毛利非药产品的重点布局，非药收入占比有望持续提升，带动公司整体毛利率优化。
• 精细化运营效果渐显，新零售体系建设巩固行业地位，毛利率、ROE与单店效率位居行业前列。

关键数据

• 2025年前三季度营业收入172.86亿元，同比增长0.4%；归母净利润12.25亿元，同比增长10.3%。
• 单三季度营业收入55.64亿元，同比增长2.0%；归母净利润3.45亿元，同比增长10.1%。
• 销售费用率25.0%（-1.0pp），管理费用率4.7%（+0.3pp），财务费用率0.7%（-0.0pp），研发费用率0.1%（-0.0pp）。
• 毛利率40.4%（+0.0pp），净利率7.6%（+0.6pp）。
• 零售业务毛利率42.0%（+0.6pp），加盟及分销业务毛利率10.9%（+2.1pp）。
• 中西成药收入130.98亿元，同比增长0.3%；中药收入16.30亿元，同比减少1.2%；非药品收入20.39亿元，同比增长4.0%。
• 2025年三季度末共拥有门店总数14666家（含加盟店4097家），相较2024年末减少18家。

研究结论

• 公司为国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额。
• 公司未来有望通过精细化运营以及新零售体系的发展进一步提升行业地位，维持收入与利润的稳健增长。
• 预计公司2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%。
• 预计公司2025-2027年归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%。
• 当前股价对应PE=16.3/14.0/12.2倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示

• 行业政策风险
• 市场竞争加剧的风险
• 并购门店经营不达预期风险
• 公司快速发展人力资源摊薄的风险