公司点评：TSE矿区煤质更好，煤价反转上行，宏图大展空间可期

核心观点与关键数据

• TSE煤矿项目：位于印尼南加里曼丹省，预计2026年第一季度启动建设，煤炭热值介于4990至6056千卡/千克，优于现有SDE煤矿。截至2025年9月30日，TSE煤矿估计储量为3.7879亿吨，探明+控制资源为8.9714亿吨。
• SDE煤矿产量增长：2025年上半年原煤产量205万吨，商品煤产量124.4万吨；单日原煤产量突破2万吨，最高达2.7万吨。洗煤厂洗选能力约60万吨/月，下半年将新建30万吨/月洗选设备。SDE二矿预计2026年上半年投产，产能将提升超过一倍。
• 印尼业务深化：公司在印尼南加里曼丹省拥有5大矿区，未来将通过“勘探基建创造流动性溢价→战略投资者协同开发→控制权下溢价退出”的创新路径，优化资本效能与抗周期能力。

动力煤价格分析

• 价格反转上行：国内主产区受安监影响产量受限，上游煤矿库存低位，铁路发运成本上升，港口调入受限，库存结构性紧缺。极端天气影响下，电厂和港口库存低于去年同期，煤价易涨难跌。
• 季节性规律：10月中旬后电厂日耗攀升，11月中上旬开始去库，煤价或将开启一波上涨。长期而言，供给隐患仍存，煤价上行想象空间打开，年底或以最高点收官。
• 产量下降：自7月份能源局核查超产政策以来，国内煤炭产量持续下降，7~9月同比下降，10月产量或继续下降，下半年产量同/环比下降为大概率事件，煤价整体震荡上行。

投资建议与财务预测

• 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、6.9亿元、11.9亿元，对应PE分别为44.8X、10.7X、6.2X，给予“买入（维持）”评级。
• 财务预测：2023-2027年营业收入分别为3,449百万人民币、2,601百万人民币、2,253百万人民币、3,150百万人民币、5,250百万人民币；归母净利润分别为200百万人民币、502百万人民币、163百万人民币、686百万人民币、1,187百万人民币。

风险提示

• 煤价大幅下跌，印尼矿井投产进度不及预期，印尼煤炭政策变化风险。