受益于全球变压器需求上行，公司海外布局空间可期

前三季度业绩大幅增长，盈利能力显著提升。公司前三季度实现营收14.55亿元（同比+21.23%），归母净利润4.59亿元（同比+59.98%），扣非净利润4.26亿元（同比+52.49%），销售毛利率54.47%（同比+5.53pct.），扣非销售净利率29.32%（同比+6.01pct.）。 三季度业绩符合预期，销售净利率超30%。三季度公司实现营收5.45亿元（同比+21.19%，环比+9.67%），归母净利润1.72亿元（同比+70.14%，环比+2.09%），扣非净利润1.70亿元（同比+68.60%，环比+10.27%），销售毛利率54.69%（同比+2.98pct.，环比-2.04pct.），销售净利率32.08%（同比+9.38pct.，环比-2.24pct.）。 技术继续引领行业，实现重点领域国产替代。今年以来，公司首台500kV核电机组变压器分接开关完成发货，首台套115kV移相变压器分接开关实现正式投运，打破了进口品牌长期以来的垄断，时隔近十年工业用220kV整流变压器真空有载分接开关完成投运，公司国产替代步伐加速。 国内主网招标景气向上，带动变压器分接开关需求。2022年国家电网输变电设备招标共6次，合计中标金额503亿元。截至目前，2023年国家电网特高压设备类招标共5次，中标公示4次，合计中标金额496亿元，同比增长47%。 从历史招标看，变压器价值量位列主网设备首位，公司作为变压器核心零部件供应商有望充分受益。 海外需求快速增长，公司海外布局稳步推进。今年以来海外变压器在新能源快速发展和电网升级改造双重带动下需求旺盛，带动分接开关需求上行。公司2016年在土耳其设厂，在俄罗斯、美国和巴西均有服务中心，2023年设立新加坡子公司战略布局东南亚市场。今年以来俄罗斯需求快速增长，美国、欧洲、中亚市场增长明显，公司海外布局成效显著。 风险提示：电网建设需求不及预期；海外市场开拓进度不及预期；主要原材料价格上涨。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到公司今年以来国内外新增订单和毛利率修复情况，上调23-25年盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润5.57/7.01/8.45亿元（原预测值为5.03/6.27/7.63亿元），当前股价对应PE分别为21/17/14倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 前三季度业绩大幅增长，盈利能力显著提升。公司前三季度实现营收14.55亿元（同比+21.23%），归母净利润4.59亿元（同比+59.98%），扣非净利润4.26亿元（同比+52.49%），销售毛利率54.47%（同比+5.53pct.），扣非销售净利率29.32%（同比+6.01pct.）。此前公司三季度业绩预告区间为归母净利润4.54-4.77亿元，扣非净利润4.20-4.43亿元。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%） 三季度业绩符合预期，销售净利率超30%。三季度公司实现营收5.45亿元（同比+21.19%，环比+9.67%），归母净利润1.72亿元（同比+70.14%，环比+2.09%），扣非净利润1.70亿元（同比+68.60%，环比+10.27%），销售毛利率54.69%（同比+2.98pct.，环比-2.04pct.），销售净利率32.08%（同比+9.38pct.，环比-2.24pct.）。此前公司三季度业绩预告区间为归母净利润1.67-1.90亿元，扣非净利润1.64-1.87亿元。 技术继续引领行业，实现重点领域国产替代。今年以来，公司首台500kV核电机组变压器的分接开关产品完成发货，这是公司的分接开关产品首次被应用于国内核电领域；首台套115kV移相变压器分接开关实现正式投运，填补了国产品牌在上述领域的空白，打破了进口品牌长期以来的垄断；同时，时隔近十年工业用220kV整流变压器真空有载分接开关完成投运，充分体现了公司的技术能力，也为公司未来进一步实现进口替代打下了坚实基础。 持续加深头部客户合作，与中电装签署战略框架协议。2023年2月公司与中国电气装备集团签署战略框架协议；2023年3月公司获评“2022年度优秀供应商”； 2023年6月华明检修服务荣获山东电工电气集团“2022年度优秀合作伙伴”。 图7：22-23年国家电网输变电设备招标中标金额（亿元） 图8：2022年国家电网输变电设备招标分产品金额占比（%） 国内主网招标景气向上，带动变压器分接开关需求。2022年国家电网输变电设备招标共6次，合计中标金额503亿元。截至目前，2023年国家电网特高压设备类招标共5次，中标公示4次，合计中标金额496亿元，同比增长47%。从历史招标看，变压器价值量位列主网设备首位，公司作为变压器核心零部件供应商有望充分受益。 海外需求快速增长，公司海外布局稳步推进。今年以来海外变压器在新能源快速发展和电网升级改造双重带动下需求旺盛，带动包括分接开关在内的关键零部件需求上行。公司2016年在土耳其设厂，在俄罗斯、美国和巴西均有服务中心，2023年设立新加坡子公司战略布局东南亚市场。今年以来俄罗斯需求快速增长，美国、欧洲、中亚市场增长明显，公司海外布局成效显著。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。考虑到公司今年以来国内外新增订单和毛利率修复情况，上调23-25年盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润5.57/7.01/8.45亿元（原预测值为5.03/6.27/7.63亿元），当前股价对应PE分别为21/17/14倍，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明