25Q3点评Q3文化纸延续探底，关注Q4新产能集中释放

核心观点与关键数据

事件与业绩表现
太阳纸业披露2025年三季报，Q1-Q3实现营收289.36亿元（同比-6.58%），归母净利润25亿元（同比+1.66%）；Q3单季营收98.23亿元（同比-6.01%，环比+6.6%），归母净利润7.20亿元（同比+2.68%，环比-19.5%）。扣非净利润同比-4.64%，环比-19.7%。

文化纸价格与盈利能力
Q3文化纸价格下行，毛利率14.07%（同比+0.11pct，环比-3.19pct），净利率7.35%（同比+0.61pct，环比-2.37pct）。双胶纸、双铜纸价格下跌300-500元，盈利承压；箱板纸价格上涨100元。预计文化纸下跌空间有限，纸浆上涨及“反内卷”或逐步修复盈利。

经营效率
前三季经营现金流33.23亿元（同比-42.78%），净营业周期30.57天（同比+3.57天），存货周转天数50.4天（同比+4.08天）。

新产能释放

1. 已投产项目：兖州溶解浆搬迁工程（2025年6月稳定运行）、颜店特种纸项目（2025年4月试产）；
2. 下半年投产项目：南宁包装纸PM11（8月投产）、南宁二期特种纸/浆/木浆（9月投产）、太阳生活用纸二期PM16/17（10月调试）；
3. 建设项目：颜店特种纸二期（预计26Q1试产）；
4. 拟建项目：山东基地漂白浆（年产60万吨）、高档包装纸（年产70万吨）。

盈利预测与投资建议
下调25-27年归母净利润至33.6/37.5/41.3亿元（原35.1/39.2/43.3亿元），对应PE11.8/10.6/9.6倍，维持“买入”评级。长期看，林浆纸一体化优势及产能扩张将推动业绩增长。

风险提示
终端需求不及预期、新业务拓展不及预期、行业竞争加剧。