“材料+部件”垂直整合，卡位服务器液冷赛道前排

科创新源深度研究总结

投资逻辑

• 冷板是服务器散热核心部件，焊接是冷板制造重要工艺：冷板在全液冷机柜中占整体解热量约95%，其制造过程包括设计、CNC加工、焊接、检测，其中焊接工艺及密封性、超声无损检测是冷板长期稳定运行的关键保障。
• 看好公司成为服务器液冷零部件前排供应商的原因：
  • 前瞻布局、业务模式定位清晰：公司2023年与霍尼韦尔合作，同年成立子公司创源智热开展数据中心散热结构件业务，采用“代工+直供”双轮驱动模式，预计2025-2027年数据中心散热业务收入分别为0.03/9/20亿元。
  • 收购优质资产、筑高核心竞争壁垒：公司拟收购东莞兆科51%股权，排他期至2025年12月。东莞兆科专注于导热材料研发生产与定制，有助于公司建立“TIM+冷板”的整体散热解决方案，提升冷板环节竞争能力；其客户资源与英伟达服务器机柜供应商高度重合，有助于公司推进大陆外地区从代工转向自主产销。

主业热管理+高分子，经营基本盘持续夯实

• 热管理业务：受益于汽车电动化升级和与宁德时代定点项目的推进，公司水冷板有望迎来“量增+ASP提升”双击，预计2025-2027年新能源行业收入分别为6/8/10亿元。
• 高分子业务：下游电力、通信、汽车行业投资增长有望对公司业务增速起到关键作用，预计2025-2027年高分子材料业务收入分别为6.4/8.0/9.7亿元。

盈利预测、估值和评级

• 盈利预测：预计2025-2027年公司分别实现营业收入12.9/25.1/39.0亿元，同比增长34.7%/94.4%/55.5%；实现归母净利0.4/1.5/2.5亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.28/1.18/1.98元。
• 估值和评级：给予2026年45倍PE，目标价66.86元，首次覆盖，给予“买入”评级（由于东莞兆科收购尚未完成，盈利预测暂不考虑兆科并表）。

风险提示

• 算力需求不及预期
• 新能源汽车销售不及预期
• 新能源冷板价格降幅超预期风险
• 芯片供应能力不及预期
• 行业竞争加剧风险
• 收购进展不及预期
• 大股东质押风险