业绩持续调整，电商渠道高速发展

业绩简评

2025年10月29日，公司披露2025年三季报，期内实现营收37.0亿元，同比-17.0%；实现归母净利4.7亿元，同比-29.4%。25Q3实现营收10.0亿元，同比-15.9%；实现归母净利0.3亿元，同比-63.2%；收入符合预期。

经营分析

1. 营收结构拆分：

   • 产品结构：25Q1-Q3中高档/普通酒/非酒类业务分别实现营收26.6/6.3/4.2亿元，同比分别-24.0%/+16.5%/-2.0%；25Q3分别实现营收6.9/1.8/1.3亿元，同比-23.4%/+18.0%/-4.5%。低价位产品延续增长，次高端产品如品味舍得相对承压。
   • 区域结构：25Q1-Q3省内/省外分别实现营收10.5/22.3亿元，同比分别-16.4%/-19.6%；25Q3分别实现营收2.7/6.0亿元，同比-22.8%/-14.7%。
   • 渠道结构：25Q1-Q3电商/批发分别实现营收4.5/28.4亿元，同比+39.6%/-23.6%；25Q3实现营收1.1/7.5亿元，同比+71.4%/-23.4%，公司在电商渠道逐步跑出差异化路径。
   • 经销商结构：25Q1-Q3经销商新增352家，退出461家，25Q3末留存2554家。

2. 报表结构拆分：

   • 盈利能力：25Q3归母净利率同比-3.7pct至2.9%，盈利能力表现承压，其中毛利率同比-1.6pct至62.1%，销售费用率+0.5pct，管理费用率+2.3pct。
   • 现金流：25Q3末合同负债余额1.1亿元，环比-0.4亿元，考虑合同负债环比变量后25Q3营收同比-20%；25Q3销售收现9.2亿元，同比-19.4%。

盈利预测、估值与评级

预计25-27年收入分别-13.5%/+10.7%/+16.1%；归母净利分别+36.7%/+35.7%/+42.1%，对应归母净利分别4.73/6.41/9.11亿元；EPS为1.42/1.93/2.74元，公司股票现价对应PE估值分别为41.8/30.8/21.7倍，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济恢复不及预期；区域外拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。