季报点评：Q3业绩稳健符合预期，高股息“类债”价值凸显

核心观点与业绩表现

江河集团2025Q1-3业绩稳健，符合预期。公司实现营收145.5亿元，同降5.6%；扣非后归母净利润3.8亿元，同增19%；归母净利润4.6亿元，同增5.7%。Q3业绩环比改善，归母净利润增速高于扣非后归母净利润增速，主要由于非经中公允价值变动收益增多。公司2025Q1-3中标订单222亿元，同增6.1%，订单持续增长，驱动后续业绩释放。

毛利率与现金流

2025Q1-3公司毛利率15.7%，同比+0.5 pct，Q3毛利率15.6%，同比+1.0pct，降本增效措施效果持续显现。期间费用率10.3%，同比+0.5pct，各项费用率上升主因收入下降。Q3单季经营活动现金净流入3.7亿元，同比多流入1.0亿元，现金流边际改善。公司狠抓现金流，强化清欠结算，后续季度现金流有望持续好转。

业务发展与增长引擎

公司重点推动海外业务扩张，海外订单占比持续提升（2025H1占比38%），且海外订单毛利率更高。明年海外项目有望规模化进入执行阶段，推动收入利润提速。公司已形成出海“双轮驱动”模式：传统区域市场深耕EPC模式，发达国家和新兴市场推行平台模式。幕墙产品销售订单规模已超去年全年水平，拓展至乌兹别克斯坦、泰国等多个国家。BIPV异型光伏组件借助幕墙渠道拓展至新加坡、中东等地区，产线满负荷运转，订单快速签署中。

投资建议与估值

预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.9/7.4/8.0亿元，同增7.6%/7.8%/7.5%，当前股价对应PE分别为13.0/12.1/11.2倍。按最低分红率80%，当前股价对应股息率分别为6.1%/6.6%/7.1%。假设股息率切换为5%，则对应2025-2027年市值目标分别为110/118/127亿元，市值空间23%/33%/43%，维持“买入”评级。

风险提示

分红不及预期风险，行业需求下滑风险，减值风险，海外经营风险等。