跟踪报告：蛋氨酸与维A底部复苏，特种产品加速放量

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 蛋氨酸与维A底部复苏，特种产品加速放量 ——安迪苏（600299.SH）跟踪报告 2017年12月28日 郭荆璞 化工行业首席分析师 张燕生 化工行业分析师 刘栋 化工行业分析师 葛韶峰 研究助理 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031蛋氨酸与维A底部复苏，特种产品加速放量 2017年12月28日  蛋氨酸与维A行业全球龙头，特种产品业务加速放量。公司专注于动物营养添加剂业务。产品包括蛋氨酸、维生素、酶制剂等。目前拥有41万吨蛋氨酸产能，全球市占率27%排名第二；是全球仅有的6家维生素A生产商，全球市占率约16%；公司还是全球领先的过瘤胃蛋氨酸生产商和非淀粉多糖酶生产商。2016年以来，受蛋氨酸市场下行影响，公司业绩下滑，但2017年特种产品销量放量对业绩提供了有效支撑。未来，随着蛋氨酸新产品推出、欧洲产能释放以及收购特种产品生产商带来了销量持续增长，公司业绩有望提升。  饮食结构改善与普及率提升将共同驱动饲料添加剂行业稳健增长。我们分析发现，人均GDP与人均肉类消费正相关，我国与发达国家在肉类消费上尚存较大差距。我们的测算表明，未来十年我国肉类消费总量年均复合增长2.2%，其中禽类增长2.7%；此外，2009至2016年间，我国配合饲料（含添加剂）产量占比将由64.6%提升至71.9%，饲料添加剂普及率仍有提升空间。我国饮食结构的调整以及饲料添加剂普及率的提升将共同推动饲料添加剂行业稳健增长。  蛋氨酸与维生素A价格近期触底反弹，驱动公司业绩向好。2016年以来，蛋氨酸价格持续低迷，导致行业产能扩张明显放缓，但需求端仍以每年6%的增速增长，供求有望达到新的平衡，蛋氨酸价格自6月中旬起出现小幅反弹；由于技术壁垒及环保问题，全球可稳定生产VA的企业仅有六家，上游关键原材料柠檬醛产能集中度更高。高集中度导致VA受供应端影响极大，2017年下半年，受环保核查及巴斯夫柠檬醛工厂火灾事故的影响，VA价格触底反弹。  酶制剂市场前景广阔，安迪苏非淀粉多糖酶全球领先。饲用酶制剂被公认为目前唯一能同时有效解决养殖领域饲料安全、原料缺乏和养殖污染三大问题的新型添加剂，我们测算2020年国内市场规模将达到10亿元级。公司是全球领先的非淀粉多糖酶供应商，未来拥有较大发展空间。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2017-2019年营业收入将分别达87.78、108.09和118.28亿元，归母净利润分别达11.75、17.86和20.15亿元， EPS（摊薄）分别为0.44、0.67和0.75元/股，对应2017年12月27日收盘价（10.03元/股）的动态PE分别为23倍、15倍和13倍，维持“增持”评级。  风险因素：养殖业持续低迷或禽类疫情爆发导致蛋氨酸需求不及预期；VA原材料供应不足影响公司VA业绩；蛋氨酸与酶制剂新产品市场开拓不及预期；欧洲蛋氨酸新产能建设不及预期；蛋氨酸价格反弹幅度不及预期。 证券研究报告 公司研究——跟踪报告 安迪苏（600299.SH） 买入增持持有卖出 上次评级：增持，2016.04.16 安迪苏相对沪深300表现 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%安迪苏沪深300化工(申万) 资料来源：信达证券研发中心 公司主要数据（2017.12.27） 收盘价（元） 10.03 52周内股价 波动区间(元) 10.00-14.96 最近一月涨跌幅(％) -17.24 总股本(亿股) 26.82 流通A股比例(％) 21.42 总市值(亿元) 268.99 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 郭荆璞 行业首席分析师 执业编号：S1500510120013 联系电话：+86 10 63081257 邮 箱：guojingpu@cindasc.com 张燕生 行业分析师 执业编号：S1500517050001 联系电话：+86 10 83326708 邮 箱： zhangyansheng@cindasc.com 刘 栋 行业分析师 执业编号：S1500517060001 联系电话：+86 10 83326796 邮 箱：liudong@cindasc.com 葛韶峰 研究助理 联系电话：+86 10 83326705 邮 箱：geshaofeng@cindasc.com 相关研究 《安迪苏（600299）：慧眼识珠，公司2015实际盈利能力超过报表表现》2016.04 《安迪苏（600299）：南京工厂二期投产，提升公司竞争优势》2016.04 本期内容提要: 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com  2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 15,173.33 10,688.26 8,777.62 10,808.56 11,827.78 增长率YoY % 58.98% -29.56% -17.88% 23.14% 9.43% 归属母公司净利润(百万元) 1,528.65 1,865.35 1,174.79 1,786.47 2,014.99 增长率YoY% 527.80% 22.03% -37.02% 52.07% 12.79% 毛利率% 41.30% 47.43% 34.40% 42.78% 43.14% 净资产收益率ROE% 27.34% 16.76% 9.28% 12.63% 12.56% 摊薄每股收益EPS(元) 0.57 0.70 0.44 0.67 0.75 市盈率P/E(倍) 18 14 23 15 13 市净率P/B(倍) 2.64 2.23 2.03 1.79 1.58 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2017年 12月27日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 目 录 一、蛋氨酸与维A行业全球龙头，特种产品业务加速放量 .......................................................... 1 1.1蛋氨酸行业全球龙头 ............................................................................................................ 1 1.2特种产品加速放量，多重利好有望提升业绩 ..................................................................... 2 二、饮食结构改善与普及率提升驱动饲料添加剂行业稳健增长 ................................................... 5 2.1国民经济发展改变食品结构 ................................................................................................ 5 2.2我国的饲料添加剂普及率仍有提升空间 ............................................................................. 7 三、安迪苏蛋氨酸市占率全球第二，国内扩产进程加速 ............................................................... 8 3.1蛋氨酸供应高度集中，安迪苏市占率全球第二，蛋氨酸价格触底反弹 ....................... 10 3.2供需格局改善，蛋氨酸价格触底反弹 ............................................................................... 12 3.3积极开发特殊品种——过瘤胃保护性蛋氨酸，成为全球最大生产商之一 ................... 13 四、VA市占率全球第四，供应高集中度对产品价格影响巨大 ................................................... 17 4.1VA市场高度集中，安迪苏市占率全球第四 ..................................................................... 17 4.2高集中度导致VA价格受供应影响巨大 ........................................................................... 19 五、酶制剂市场前景广阔，安迪苏非淀粉多糖酶全球领先 ......................................................... 20 5.1三大保障助饲用酶制剂未来广阔前景 ............................................................................... 21 5.2国内饲用酶制剂市场规模将达10亿元，安迪苏非淀粉多糖酶全球领先 ..................... 23 六、盈利预测与投资评级 ................................................................................................................ 24 6.1盈利预测 .............................................................................................................................. 24 6.2投资评级 ...........................................................................................