核心观点与关键数据
- 表观业绩：2025年前三季度营收450亿元，同比增长32%；归母净利润28亿元，同比下降12%；扣非净利润19.4亿元，同比下降23%。Q3单季营收168亿元，同比增长36%，环比增长10%；归母净利润12.1亿元，同比增长15%，环比增长140%。
- 经营性利润：扣除一次性返利、投资收益及股权激励费用后，经营性利润同比增长51%，环比增长30%，符合市场预期。
- 出货量：Q3电池总出货量34.6GWh，同比增长58%，环比增长27%；动力电池出货14.2GWh，同比增长98%；储能电池出货20.4GWh，同比增长38%。预计全年销量125-130GWh，同比增长近60%。
- 产能与增长：60GWh628大电芯产能已开始爬坡，马来西亚工厂2026年贡献5-7GWh储能产能。预计2026年储能电芯出货量120GWh，同比增长50%以上；动力电池出货80GWh以上，全年合计200GWh，同比增长60%。
- 盈利能力：Q3动力电池毛利率基本维持在17-18%，储能毛利率环比提升2个百分点至12%；预计2025年Q4储能毛利率提升至15%，单瓦利润提升至0.026元/Wh；2026年动力电池毛利率有望提升至20%，实现量利双升。
- 其他业务：Q3消费电池收入30亿元以上，同比增长10%；思摩尔全年投资收益预计4.5亿元，同比增长10%。
研究结论
- 盈利预测：下调2025年净利润至45亿元（同增11%），上调2026-2027年净利润至83/111亿元（分别同增85%/32%），对应PE为36x/19x/15x。给予2026年30x估值，目标价122元/股，维持“买入”评级。
- 风险提示：原材料价格波动、电动车销量不及预期。
关键数据汇总
- 2025年前三季度：营收450亿元（+32%），归母净利润28亿元（-12%），扣非净利润19.4亿元（-23%），毛利率16%（-1.4pct）。
- 2025年Q3：营收168亿元（+36%/+10%），归母净利润12.1亿元（+15%/+140%），扣非净利润7.8亿元（-22%/+130%），毛利率13.7%（-5.3/-3.8pct）。
- 2026年预期：动力电池出货80GWh以上，储能电芯出货120GWh（+50%以上），总出货量200GWh（+60%）。
