宏观策略：慎审风险之下，降息周期中大类资产有哪些机会

核心观点

美国经济面临多重压力，可能进入“类滞涨”阶段，经济“不着陆”的状态导致供需失衡风险升高。美国经济衰退风险不容忽视，降息周期可能由“预防式”演变为“衰退式”。中国经济呈现“结构性的复苏”态势，外需不确定性升高，高端制造引领生产端动能转换加速，但仍存在需求不足的挑战。未来经济增长将更依赖于科技创新、产业升级和内需潜力的持续释放。

关键数据

• 美国产能利用率于2022年见顶后进入下行通道，2025年6月为77.6%。
• 近期美国失业率已持续上升，8月失业率4.3%，达2021年10月以来新高。
• 2025年美国自然失业率在4.3%左右。
• 2025年6月、7月、8月失业率为4.1%、4.2%、4.3%。
• 美国政府财政支出已出现疲态，国会财政预算开始收紧。
• 美国GDP各分项贡献率对比显示，政府支出成为托底美国经济的支柱。
• 美债需求方的行为或难以把握，未来或仍只有依靠大幅降息甚至QE来化解。
• 中国6、7、8三个月整体经济数据持续走弱，但结构上又呈现出增长亮点以及政策呵护下的复苏迹象。
• 中国社融增速高位回落，非银存款继续高增，居民存款搬家趋势仍在。
• 中国8月M1同比增长6.0%，增速较上月末加快0.4%，创近三年最高。

研究结论

• 降息周期中大类资产的机会：
  • 债券：美联储货币政策宽松，带来利率下行的确定性机会。
  • 权益：中长期走势取决于经济是否发生衰退。预防式降息中，权益资产受益于“戴维斯双击”；衰退式降息中，美股中期往往大幅下跌。
  • 行业机会：公用事业行业是避风港与常胜之选，消费、医疗保健、科技板块高胜率与弹性兼备。
  • 大宗商品：黄金 > 白银 > 铜。贵金属走强的核心逻辑是“实际利率下行+避险需求”，而工业品表现会随经济预期变化而波动加大。
• 中国资产所面临的内部宏观风险小于外部，外部主要是美国经济的衰退风险，以及其所引领的AI革命盈利前景的不确定性带来的冲击。
• 应从微观上享受流动性充裕与风险偏好回升带来的“牛市”，把握结构性机会，挖掘政策受益且有基本面持续复苏支撑的板块；同时，从大类资产配置角度重视宏观对冲，重视地缘政治及冲突的不确定性，持续跟踪并预防外部经济的风险。