医药生物行业点评报告：集采优化叠加创新驱动，Pharma迎来发展新阶段

医药生物 2025-09-22 余汝意,余克清,刘艺开源证券一抹朝阳

多数Pharma已凭借创新管线基本走出集采的影响，基本面进入向上的拐点，国际化与商业化能力持续提升。
制药板块整体业绩稳健，增长动能从仿制药向创新药切换。
头部Pharma业绩分化，创新转型进度靠前的大型企业表现较好。
- 恒瑞医药2025H1收入157.6亿元（同比+15.88%），归母净利润44.50亿元（同比+29.67%），6款创新药获批上市，PDE3/4、Lp(a)等百亿美元项目加速出海。
- 中国生物制药2025H1收入175.8亿元（同比+9.8%），扣非归母净利润33.89亿元（同比+13.10%），创新药收入增长27.2%，创新管线步入密集收获期。
- 先声药业2025H1创新药收入增长26%，净利增长32%，恩度、艾得辛、先必新等5款创新药驱动业绩可持续增长。
部分制药公司为细分领域的领先企业，行业增速稳健，竞争格局优良，在具备稳健业绩的基础上储备优质创新药的制药公司有望持续受益。
- 人福医药、恩华药业、海思科等精麻行业领先企业业绩稳健，海思科2025H1收入20.01亿元（同比+18.63%）。
- 兴齐眼药2025H1收入11.63亿元（同比+30.38%），归母净利润同比增速达到97.75%。
多家创新转型的企业近5年创新药收入比例大幅提升。
- 翰森制药从2020年的28%提升至2025H1的82.7%，2024年收入增速达到21.35%，2025H1增速为14.27%。

2025年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整进入专家评审阶段。
纳入医保+商保的创新药大多处于未放量以及低基数阶段，随着医保支持创新药的政策红利持续释放，相关创新药企有望迎来弹性增长。
集采政策优化基调明确，推动行业高质量发展。
- 2025年政府工作报告提及要强化基本医疗卫生服务，进行药品集采政策优化。
- 《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》提出要优化中药集中采购和招标采购政策，实现优质优价。
第十一批集采政策持续优化，从“扩面降价”转向“精细化管理”。
- 55个产品正式启动信息填报，68个满足条件但“暂不纳入”的药品。
- 报量充分尊重临床变化与特殊需求，医保局将根据市场竞争格局、实际中选企业数等因素，把医疗机构报量的60%-80%作为约定采购量。
- 引导企业自愿参加、自主报价，优化价差控制规则，实行“低价声明”，强化围标防范。
- 当“最低价”低于“入围均价的50%”时，将以“入围均价的50%”为价差控制的锚点。

多数传统Pharma创新转型再出发，稳定的业绩贡献也使得研发投入具备可持续性。
- 2024年恒瑞医药、石药集团、中国生物制药等的研发费用均超过50亿元。
国内创新药企业正快速接轨全球，新药管线表现持续亮眼，License-out不断涌现。
- 2025H1中国创新药Licenseout总金额接近660亿美元，赶超2024全年BD交易总额。
部分制药公司为细分领域的领先企业，行业增速稳健，竞争格局优良，在具备稳健业绩的基础上储备优质创新药的制药公司有望持续受益。