25H1业绩承压，渠道产品调整进行时

老凤祥（600612）2025年中报点评

核心观点
25H1业绩承压，渠道产品调整进行时。受24年同期高基数及25年以来金价大幅上涨抑制消费需求影响，公司上半年营收333.6亿元，同比-16.5%；归母净利润12.2亿元，同比-13.1%。分产品看，珠宝首饰/黄金交易/笔类/工艺品分别实现营收282.0/49.5/0.8/0.2亿元，同比-17.5%/-9.7%/-22.4%/+38.3%。分地区看，境内/境外市场分别实现营收328.7/3.9亿元，同比-16.8%/+39.6%。公司积极调整经营：产品端推出“盛唐风华”等国风新品及《圣斗士星矢》联名款；渠道端策略从数量扩张转向质量提升，截至25年6月末营销网点5550家，二季度扭转下滑趋势，净增9家。

关键数据

• 25H1毛利率8.7%（同比-0.5pct），主要受高金价影响；费用率基本平稳，销售/管理/财务费用率分别为1.3%/0.6%/0.3%（同比-0.1/-0.1/+0.1pct）。
• 25H1归母净利率3.7%（同比+0.1pct）。

研究结论
公司作为黄金珠宝行业龙头，品牌底蕴深厚，渠道网络完善。预计25-27年归母净利润分别为16.6/18.3/20.2亿元，对应PE为17/15/14X。参考相对估值法及可比公司，给予25年估值为22X PE，对应目标价69.61元，维持“强推”评级。

风险提示
市场竞争加剧；终端消费需求减弱；金价波动。