聚焦减重代谢产品差异化管线，2025年下半年有望读出多项核心管线临床数据

核心观点与关键数据

• 公司评级：首次覆盖，给予“增持”评级。
• 业绩表现：2025年上半年实现收入108万元（主要为研发服务收入），归母净亏损0.88亿元（2024年上半年为1.30亿元）。
• 核心管线进展：
  • GLP-1R小分子激动剂ASC30：
    • 口服片：2025年2月美国Ib期多剂量递增研究显示4周减重数据良好（队列1减重4.2%，队列2减重6.2%），耐受性和安全性良好。预计美国IIa期13周减重顶线数据在2025年Q4读出。
    • 注射剂：支持每月一次或更低频用药，美国IIa期研究进行中，预计2026年Q1读出顶线数据。
    • 药代动力学：稳态AUC分别达到3,560 ng·h/mL和5,060 ng·h/mL，高于礼来Orforglipron的1,520 ng·h/mL。
  • 减重不减肌THR-β管线ASC47：
    • 动物模型显示相比GLP-1单药减重效果更高，减重后肌肉占比恢复至健康水平。
    • 澳大利亚1期研究显示半衰期长达40天，支持每月一次或每两月一次给药。预计美国顶线数据在2025年年内读出。
• 其他管线：
  • IL-17小分子抑制剂ASC50：预计2025年内读出美国临床1期顶线数据。
  • GLP-1R/GIPR双靶激动剂多肽ASC31：预计与THR-β管线ASC47协同提升公司价值。
  • 痤疮口服新药地尼法司他（ASC40）：2025年6月3期临床成功，预计未来获批上市并为公司贡献收入。
• 盈利预测：预计2025-2027年EPS为-0.38元、-0.37元和-0.36元。
• 风险提示：产品获批进度不及预期、产品临床推进不及预期、行业政策变动。

研究结论

歌礼制药在减重代谢领域持续投入，聚焦核心痛点进行深度管线布局。核心管线ASC30的早期数据表现优异，有望展现差异化竞争优势。引进的痤疮治疗药物ASC40也有望逐步贡献收入。公司长期发展潜力较大，首次覆盖给予“增持”评级。