港股公司信息更新报告：2025H2势能有望反转，跟踪持续性及控费进展

2025-09-08 张可,陈沆开源证券张兵

核心观点：蔚来主品牌需提升，2025年平价子品牌萤火虫有望上量；2025H2销量势能有望反转，需跟踪销量持续性、控费提效进展。
关键数据：
- 调整2025-2026年收入预测至888/1180亿元，同比增长35%/33%；新增2027年预测1536亿元，同比增长30%。
- 调整2025-2026年Non-GAAP净利润至-157/-89亿元，新增2027年预测-54亿元。
- 2025Q2收入190亿元，环比增长58%；交付量7.2万辆，环比增加3.0万辆；ASP环比下滑1.4万元至22.3万元。
- 2025Q2 Non-GAAP净亏损41亿元，环比收窄23亿元；毛利率改善至10.0%（汽车毛利10.3%，服务毛利8.2%）。
研究结论：
- L90、ES8表现超预期，2025Q4销量有望边际反转，季度交付量或冲击15万辆。
- 若2025Q4汽车毛利达目标（16%-17%）、费用率有效控制（R&D费用20亿元、SG&A费用率<10%），则Non-GAAP盈亏平衡目标有望兑现。
- 2026年伴随NIO、ONVO三款SUV新车上市，目标实现20%整体汽车毛利，叠加持续控费驱动进一步减亏。
风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、新能源渗透不如预期。