扎实服务实体，资产质量稳健

工商银行2025年中报显示，公司业绩保持稳健，资产质量稳定，信贷投放精准服务实体经济。2025年上半年，公司实现营业收入4,270.92亿元，同比+1.6%；归母净利润1,681.03亿元，同比-1.4%。不良率1.33%，较上年末-1bp；拨备覆盖率217.71%，较上年末+2.80pct。

信贷投放：公司加大对制造业、科技创新、绿色发展等领域的信贷支持，类贷款增速7.7pct至1.35万亿元，个人贷款增速2.3pct至2,096.42亿元，其中个人消费贷款和个人经营性贷款分别增长10.2%和10.8%。

息差与负债成本：利息净收入3,135.76亿元，同比-0.1%；年化净息差1.30%，同比-13bp，但环比降幅收窄。负债端平均付息率同比-39bp至1.45%，主要得益于存款挂牌利率下调。

收入结构：手续费及佣金净收入670.20亿元，同比微降0.6%；对公理财和资产托管业务收入增长较快，分别+24.5%和+3.8%；结算、银行卡、个人理财等业务受市场环境影响收入下滑。投资收益同比+52.0%至328.85亿元，成为非息收入主要增长动力。

资产质量：不良贷款率1.33%，较上年末-1bp；类贷款不良率1.47%，制造业不良率降至1.52%；个人贷款不良率1.35%，较上年末+20bp。拨备覆盖率217.71%，计提信用减值损失1,040.07亿元，同比+2.2%。

投资预测：预计2025-2027年公司营业收入分别为8,226.23、8,349.43、8,657.86亿元，归母净利润分别为3,621.50、3,679.31、3,834.46亿元，对应PB估值为0.67、0.61、0.56倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动、净息差持续收窄、重点领域资产质量波动。