核心观点与业绩表现
2025年Q2中国中冶业绩增速同比转正、环比大幅提速，主要受益于毛利率提升以及减值损失减少。2025H1公司实现营收2375亿元，同降21%；归母净利润31亿元，同降25%，符合预期；扣非归母净利润23亿元，同降28%。分季度看，Q1/Q2公司营收分别同降18%/23%；归母净利润分别同比-40%/+1%，Q2增速转正，环比大幅提速。
业务板块分析
- 工程承包：实现营收2169亿元，同降22%，其中冶金工程/房建及市政基建工程分别实现营收476/1693亿元，同降16%/23%。
- 特色业务：实现营收183亿元，同降5%，其中矿产资源和新材料/工程服务/高端装备/能源环保分别实现营收33/14/67/69亿元，同比+0.2%/-12%/-4%/-8%，资源业务较为稳定。
- 综合地产：实现营收48亿元，同降5%。
- 地区分布：境内/境外分别实现营收2231/145亿元，同比-22%/+9%，海外市场持续拓展。
财务指标
- 毛利率：2025H1公司综合毛利率10.1%，同比+1pct（Q2单季11.4%，同比+1.5pct，环比+3pct）。
- 期间费用率：5.9%，同比+0.7pct，费用率提升主因收入降幅较大，费用未能有效摊薄。
- 资产减值损失：同比少计提13亿。
- 归母净利率：1.3%，同比-0.1pct。
- 经营性现金流：净流出220亿，同比少流出64亿。
矿产资源业务
2025H1三座在产矿山合计实现营业收入28亿元，同增3%；实现归属中方利润5.5亿元，同增29%，占公司归母净利润的18%。锡亚迪克铜矿项目巴基斯坦相关审批程序已全部申请并基本获批，阿富汗艾娜克铜矿正加快推进可研论证、进矿道路建设等前期准备工作，上述两座矿山投产后，资源板块业绩贡献有望显著增厚。
新签订单
2025H1公司新签合同额5482亿元，同降19%，Q2单季同降12%，环比Q1降幅收窄。分区域看，境内/境外分别新签合同额4905/577亿元，同比-23%/+33%，海外订单增势强劲。2025年1-7月新签订单6113亿元，同降18.5%，其中海外新签613亿元，同增38%，加速上行。
投资建议与风险提示
考虑到公司短期新签订单增长承压，但当前经营态势已有所修复，预计25-27年归母净利润分别为61/65/70亿元，同比-10%/+6%/+8%，当前股价对应PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。风险提示：工程建设需求下滑、矿产资源价格波动、减值风险等。
