申洲国际2025H1营收实现中双位数增长，核心客户采购份额进一步提升

核心观点与关键数据

2025年上半年，申洲国际实现营收149.66亿元，同比增长15.3%，主要受销量增长驱动；归母净利润31.77亿元，同比增长8.4%，增速慢于营收，主因毛利率下滑、有效税率上升。运动服饰收入同比增长9.9%，休闲服饰收入同比增长37.4%，成为主要增长动力。国内市场收入下滑2.1%，海外市场整体增长，其中欧盟、美国、日本市场增速分别为19.9%、35.8%、18.1%。公司四大核心客户采购份额提升至82.1%，优衣库、耐克、阿迪达斯、彪马收入占比分别为29.0%、23.0%、20.0%、10.2%。

盈利能力分析

毛利率同比下滑1.9pct至27.1%，主要因员工成本增加；销售费用率提升0.07pct至0.73%，管理费用率下滑0.05pct至7.23%，财务费用率下滑0.30pct至1.18%。综合影响下，归母净利润率下滑1.4pct至21.2%。存货周转天数缩短12天至115天，净现金余额133.71亿元。

投资建议与估值

公司凭借品类多元化及客户服务能力，核心客户采购份额提升，营收实现中双位数增长。预计下半年员工成本负面影响减弱，中长期优势稳固，包括面料成衣纵向一体化、越南面料产能扩充、柬埔寨新工厂顺利等。预计2025-2027年每股收益分别为4.40、4.92和5.45元，对应PE分别为12.3、11.0、9.9倍，维持“买入-A”评级。

风险提示

主要风险包括产能扩张不及预期、关税风险、汇率大幅波动、棉花价格大幅波动。