老品去库+新品储备，行业逆势积极调整

核心观点与关键数据

• 业绩表现：百润股份2025年上半年实现收入14.9亿元，同比-8.6%；归母净利润3.9亿元，同比-3.3%。25Q2收入7.5亿元，同比-9.0%；归母净利润2.1亿元，同比-10.9%。预调酒业务承压，酒类产品收入同比-9.4%，量价分别同比-12.7%/+3.8%；威士忌业务贡献结构性价增。
• 区域表现：25H1华北/华东/华南/华西分别实现收入2.3/5.3/4.8/2.2亿元，同比-21.4%/-4.7%/+3.1%/-23.1%。
• 现金流改善：25Q2销售收现8.7亿元，同比+32.7%；经营活动现金流净额1.5亿元，同比+592.5%，主因应收账款管理加强。
• 盈利水平：25Q2毛利率71.0%，同比-0.8pct，酒类产品毛利率平稳；食用香精毛利率提升主因原材料成本下降。25Q2净利率27.6%，同比-0.4pct，主因所得税税率阶段性变化。

行业调整与未来展望

• 渠道与产品策略：公司通过新品威士忌和新渠道即时零售积极调整，12度新品轻享系列延伸预调酒358度矩阵布局，微醺系列果冻酒丰富场景和玩法。期望通过渠道改革和热点营销拉动动销，年末库存环比下降。
• 下半年预期：全年维度，25Q3传统旺季营销+新老品组合拳+25Q4低基数，下半年报表表现有望优于上半年。在需求平稳复苏假设下，持续关注明年新品准备充分+渠道调整步入正轨带来收入环比加速可能性。

投资建议与风险提示

• 投资建议：调整盈利预测，25-27年营业收入由34.6/39.1/43.9亿元下调至33.6/38.0/43.4亿元；归母净利润由8.3/9.7/11.3亿元下调至7.7/8.7/10.1亿元；EPS由0.79/0.93/1.08元下调至0.73/0.83/0.96元。2025年8月26日收盘价28.81元对应PE分别40/35/30倍，由“买入”下调为“增持”评级。
• 风险提示：宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。