公司2025上半年业绩表现呈现分化：营业收入93.9亿元，同比增长21.06%，但净利润9.06亿元，同比下滑23.1%。经调整归母净利润12.8亿元，同比增长3%。调整项主要包括收购永辉股权的银行贷款利息、与股票挂钩证券的利息开支及分占永辉亏损。
收入增长情况：
- 2025Q2收入同比增长23%，环比提速，MINISO中国、MINISO海外、TOP TOY收入分别同比增长13.6%、28.6%、87%，均实现环比提速。
- 2025上半年收入中MINISO中国、MINISO海外、TOP TOY收入占比分别为54%、38%、8%。
- MINISO中国收入加速增长，主要来自渠道升级战略下的平均店效提升：2025Q2门店数量4305家，同比增长190家，同店实现低个位数增长，且趋势延续至2025Q3。公司推进门店升级，上海南京东路MINISO LAND店开店9个月销售额突破1亿元。
- MINISO海外保持较快拓店速度，2025H1末门店达到3307家，YOY+554家，QOQ+94家。2025Q2美国同店环比改善，已恢复正增长。
- 鉴于国内及海外同店改善显著，公司上调2025全年收入增速指引至25%。
盈利能力：
- 2025Q2毛利率44.28%，环比+0.05pct，同比+0.33pct，主要来自MINISO海外及TOPTOY毛利率提升及海外收入占比提升。
- 2025H1经营利润率16.5%，同比下降2.8pct，主要由于部分直营店爬坡期及海外直营占比提升。2025Q2经营利润率17.2%，同比下滑2.3pct，降幅环比收窄。
战略发展：
- 公司签约首批9位潮玩设计师，发力自有IP矩阵，通过合资公司“果然有趣”运营“Nommi糯米儿”和“Maymei霉霉”等IP。
股东回报：
- 2025上半年返还股东10.7亿元（现金股息7.3亿元、股份回购3.4亿元），占经调整净利润84%。上半年回购金额已超过2024年全年，未来下半年将视市场情况继续回购。
投资建议：
- 维持2025-2027年收入预测，下调2025-2027年利润预测（不影响经调整净利润）。预计2025-2027年收入211/249/285亿元，同比+24%/18%/15%，归母净利润（IFRS）为24.5/34.6/43.4亿元，Non-IFRS下利润分别为29.3/38.3/46.1亿元，EPS(IFRS)分别为1.97/2.78/3.50元。
- 参考最新收盘价47.1港元/股，对应最新PE分别为22x/16x/13x。
风险提示：
1）IP产品拓展不及预期；2）行业竞争加剧；3）海外扩张进程不及预期。
