跳出“资金驱动”的循环论证，全球视野看A股的反弹

全球视野看A股反弹
A股反弹并非由“增量资金”驱动，而是全球市场对两大宏观叙事定价的结果：关税扰动减弱、制造业景气回升，以及降息预期升温。A股表现优于其他主要国家股指（越南除外），主要得益于中国在全球产业链中的优势，以及内需政策支持。

市场切换：从小盘到大盘
TMT+军工板块涨幅靠前，但估值已处于历史高位，个股估值差异缩小。行业轮动加快，成长赛道内部从国证2000（小盘成长）向创业板指（大盘成长）切换，医药行业和创业板指仍是潜在低估值方向。

基本面好转扩散
盈利改善是下一阶段市场主要驱动。经过“反内卷”，企业净利率下限已确认，PPI-PPIRM修复、二产用电量回升，显示“量”“利”同步改善。中报验证盈利扩散，外需拉动尤为显著，AI相关投资和传统制造业投资是主要拉动链。

降息周期开启：投资重心切换
美联储杰克逊霍尔会议释放鸽派信号，9月降息概率上升。降息将促进全球投资和制造业生产，制造业强于服务业的周期或将开启，实物资产需求迎来顺风。传统制造业投资或替代AI投资成为主线，因其对利率更敏感，且欧美重视供应链安全。通胀风险需关注，劳动力市场萎缩可能推高服务通胀。

下一站：制造业顺周期
建议布局：

• 海外制造业修复受益的实物资产（工业金属、资本品）；
• 保险和券商（受益于资本回报见底）；
• 内需相关领域（食品饮料、电力设备）。
  A-H市场将重回基本面主导定价，港股有望反弹。

风险提示
国内经济修复不及预期、海外经济大幅下行。