三棵树（603737）2025年半年报点评：持续推进渠道开拓，期待拐点持续向上

产品结构优化，需求稳中有升

1. 产品收入及增速：家装墙面漆收入15.74亿元（+8.43%），工程墙面漆17.95亿元（-2.26%），基材与辅材17.33亿元（+10.40%），防水卷材4.60亿元（-28.62%）。
2. 销售单价及增速：家装墙面漆单价5.92元/千克（+5.76%），工程墙面漆3.35元/千克（-0.59%），基材与辅材1.18元/千克（-1.67%），防水卷材14.06元/平米（+0.43%）。受下游需求疲弱影响，各产品价格承压，公司通过优化产品结构（如家装墙面漆单价上升）和渠道策略应对。

降本增效显著，盈利能力改善

1. 毛利率提升：原材料采购单价下降（家装和工程墙面漆2.42元/千克，-12.95%；基材与辅材0.93元/千克，-17.70%），结合产品与渠道优化，整体毛利率同比提升3.71个百分点。
2. 费用率下降：管理费用率、销售费用率、财务费用率分别下降0.10、0.86、0.38个百分点。
3. 减值损失减少：信用减值损失同比减少0.7亿元（受应收账款坏账计提减少影响）。
   综上，销售净利率同比提升3.87个百分点至7.48%。

品牌渠道双轮驱动，政策利好静待拐点

1. 产品端：公司深耕涂料主业，实现防水、基辅材、胶黏剂等多元化发展，产品矩阵完善。
2. 品牌端：深化“健康、自然、美好”理念，与故宫联名打造“国漆国色”IP，品牌价值提升。
3. 渠道端：零售领域推进高端化转型，布局重涂翻新、美丽乡村市场；工程领域拓展城市焕新、室内精装、科教文卫等新赛道。
   公司综合竞争优势突出，业绩增长弹性较大，尤其受益于城市更新、老旧小区改造等政策利好。

盈利预测与风险提示
预计2025-2027年EPS分别为1.08元、1.32元、1.62元，对应PE为42倍、35倍、28倍。看好公司业绩弹性，但需关注宏观经济波动及市场开拓风险。