掘金新兴市场，赋能未来增长

核心观点

海尔智家战略定位全球，通过前瞻性并购海外优质资产，完善品牌矩阵，实现全产业链、全球型覆盖，海外收入占比达49.97%，海外毛利率显著提升。公司商业模式通过产业链、产品和品牌协同，实现多角度共振，成为核心竞争力。

海外布局

公司海外布局基本完成，逐步进入收获阶段。通过收购三洋电机、斐雪派克、GEA、Candy等品牌，覆盖全球主要市场，海外收入占比和盈利能力持续提升。

商业模式

• 产业链协同：全球采购与供应链协同，降本增效；全球渠道协同，高效扩张。
• 产品间协同：各品牌产品互补，全球协同研发与产品开发，实现产品互补。
• 品牌协同：多层次品牌组合，全球协同品牌推广，构建多市场矩阵式布局。

市场发展

• 成熟市场：北美通过并购GEA，提升规模和效率，预计收入平稳增长；欧洲通过并购Candy，实现产品互补，线上渠道兴起带来更多机遇，预计增速快于行业。
• 新兴市场：南亚和东南亚市场高速发展，公司率先享有红利。通过产品、渠道、品牌协同，快速拓展市场，预计未来三年收入年复合增速在15%以上。

海外本地化

海尔印度拟出售49%股权，海外本地化持续深化。印度市场收入增长显著，公司市占率提升，未来增长空间较大。

盈利预测

• 2025-2027年：整体收入增速+6.4%/+6.1%/+5.8%，毛利率28%/28.2%/28.4%，归母净利润214/240/265亿元。
• 各业务板块：冰洗、空调、厨卫电器、水家电、渠道综合服务&其他业务均保持平稳增长。

估值

可比公司2025-2027年PE中位数为9.63x/8.64x/7.68x，公司对应PE为11.2x/10x/9x，给予“买入”评级。

风险提示

• 关税及报复性贸易措施增加的风险
• 汇率波动风险
• 宏观经济增速放缓导致市场需求下降的风险
• 行业竞争加剧导致的价格战风险
• 原材料价格波动的风险