华发股份（600325.SH）25H1 释放压力大幅计提减值，销售同比增长 11%跑赢行业

公司2025年上半年业绩表现分化，营收同比增长53.8%至382亿元，但归母净利润大幅下降86.4%至1.72亿元。业绩下滑主要受以下因素影响：

1. 毛利率下滑：毛利率下降2.6个百分点至14.2%，北方大区结转毛亏拖累整体利润。
2. 大幅计提减值：计提资产减值损失14.4亿元、信用减值损失0.79亿元，合计15.2亿元，且往年未在中期计提，对业绩影响较大。
3. 净利润占比下降：归母净利润占净利润比例降至22.7%，可能与结算项目少数股东股权占比提升有关。

销售表现方面，公司上半年合约销售金额同比增长11.1%至502.2亿元，跑赢行业（克而瑞百强房企下跌11.4%），但拿地策略延续谨慎，仅于成都获取两宗土地，主要因可转债发行在途及存量去化需求。

财务状况稳健，加权平均融资成本降至4.76%，有息负债规模1269亿元（下降5.4%）。定向可转债申请获证监会注册，若发行将增强流动性并改善财务结构。

核心观点：

• 短期业绩承压，但华东地区结转规模提升（毛利率17.2%）及历史包袱逐步减轻为积极信号。
• 未来业绩或逐步企稳，但行业下行环境下仍存在减值压力。
• 维持“买入”评级，预计2025-2027年营收分别为662.6/684.4/699.6亿元，归母净利润分别为2.6/5.0/10.1亿元。

风险提示：政策放松不及预期、毛利率下行超预期、结算进度不及预期。