龙头业绩稳健，全年目标完成可期

核心观点
贵州茅台上半年业绩稳健，营收和净利润分别同比增长9.16%和8.89%，在白酒消费整体疲弱的环境下表现突出。茅台酒销售保持稳定增长，系列酒受1935出货放缓影响略有下滑。公司直营渠道占比略有波动，但i茅台和海外市场表现亮眼，国际化战略稳步推进。销售费用率略增主要由于系列酒市场投入加大，毛利率整体持平。作为行业龙头，贵州茅台展现出穿越周期的定力，全年销售目标完成可期。

关键数据

• 上半年营业总收入910.94亿元（+9.16%），归母净利润454.03亿元（+8.89%）；
• 茅台酒收入755.90亿元（+10.24%），系列酒收入137.63亿元（+4.7%）；
• Q2直营渠道占比43.28%，i茅台收入48.9亿元（+27.6%），海外市场收入28.9亿元（+27.6%）；
• Q2销售净利率49.53%（-1.07pct），毛利率90.42%（-0.26pct），销售费用率4.45%（+0.45pct）。

研究结论
公司2025年业绩预测：营收增长9%，归母净利润增长7.89%，EPS 74.06元，目标估值25倍，维持“强烈推荐”评级。全年收入目标完成可期，高端酒市场集中度提升趋势明确。需关注宏观经济复苏不及预期、白酒需求复苏不及预期等风险。