利率8月，中长期预期与债市拐点的证伪

核心观点

• 7月债市回调后，市场对中长期预期产生动摇，担忧下半年无货币宽松导致利率难以下行，以及反内卷推升通胀预期导致利率和期限利差反弹。
• 预测货币政策需有动态视角，基本面承压且非经济因素扩散，货币仍将保持宽松，降准降息有望落地，资金利率中枢可继续下移。
• 通胀上行延续性存疑，且需结合企业利润和社融等指标观察，当前反内卷未提振总需求和企业融资需求，通胀对债市负面影响为时尚早。
• 高层对增量政策诉求变弱，货币政策需一马当先体现灵活性和预见性，未来一个季度内双降仍有可能。
• 中美关系短期缓和，但脱钩是大方向，企业倾向于降低对美业务敞口，相关活动向外转移。
• 8月汇率或有波动，但央行仍以我为主，适度宽松是确定性方向。
• 8月是新一轮资产荒深化的开始，资产荒格局未改变，7月或为年内社融高点，8月政府债净融资同比大幅下降，信贷趋弱。
• 交易盘砸盘券基本结束，券商卖债动力减弱，公募基金有望恢复增持，配置型机构可积极配置。

关键数据和研究结论

• 7月10年国债上行5.75bp至1.70%，1年与10年国债期限利差走阔1.7BP至32.37BP。
• 7月PPI环比回正，同比小幅回升；CPI环比回升，同比大幅下降。
• 20城新房成交面积、北京二手房成交面积、二十大港口离港集装箱船载重季节性等数据显示需求侧疲软。
• 商品期货与现货分化，PPI上行对债市的影响需结合总需求、企业利润和融资需求观察。
• 央行7月MLF和OMO均超量续作，呵护意味明显，DR001运行区间在[OMO-20bp, OMO+20bp]，资金利率仍有下行空间。
• 中美关税暂缓可能仅是过渡，脱钩依然是大方向，企业倾向于降低对美业务敞口。
• 8月政府债发行24973亿元，同比减少3196亿元；净融资14971亿元，同比减少3443亿元。
• 7月或为年内社融高点，随后社融增速开始逐渐回落，9月-12月回落斜率最为陡峭。