利率市场交易策略 ：券商接力去杠杆 债市调整未尽

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：供需均有放缓，PMI高位回落 4 月份制造业PMI为51.2%，比上月回落0.6个百分点，继续位于扩张区间。市场供需增速均有所放缓，生产指数与新订单指数为53.8%和52.3%，分别比上月回落0.4和1.0个百分点。分行业看，生产指数回落主要是由于部分行业产出明显放缓，并降至临界点以下。本月高耗能行业PMI比上月下降2.1个百分点，其中以黑色金属冶炼及压延加工业降幅最为明显，并创下年内低点。本月PMI虽有回落，但仍属于高位区间，并且也有积极因素在反映，其中本月小型企业经营状况明显改善，PMI较上月上升1.4个百分点，首次升至临界点。整体来看，经济运行仍较平稳。 资金面跟踪：央行对冲力度下降，资金偏紧缓解 上周央行共计进行了2500亿逆回购操作，而上周有2400亿元逆回购到期，全周净投放100亿元，净投放规模再度下降。跨月后的第一周资金偏紧格局有所缓解。央行宣称由于财政支出力度加大，当前流动性处于适中水平，因此两个交易日内均未展开任何操作，且上周三到期的2300亿元MLF也未续作。央行克制投放风格延续，除非资金全面收紧，央行方会加大投放力度。因此整体来看，跨月后扰动因素减少，央行投放力度也将会逐步下降，资金面将维持紧平衡格局。 利率产品：大幅上调，突破高点 上周一级市场需求较弱，招标情况表现不佳。二级市场方面，国债收益率持续大幅上行。以国开债为代表政策性金融债收益率跟随国债向上，但幅度稍小。 债市走势预判：券商接力去杠杆，债市调整未尽 节后监管再度重拳出击，利率全线回调，10年期国债利率突破前期高点3.5 后继续上行，债市调整仍难言尽。此次监管的重点直指券商资管资金池业务。监管要求资管产品的期限应和所投资产期限一一对应，不得存在滚动发行、期限错配、集合运作、分离定价的资金池业务。此次针对券商资管的业务整顿实则是此前银行的同业以及理财业务规范的延伸，是在一行三会的监管体系下，加强协调监管，引导金融体系去杠杆、防风险。我们之前也强调了2017年仍是强监管的一年，未来监管只会继续，不会中止。而监管加强所引发的无论是之前的委外赎回，还是此次集合产品规模收缩，对于资产端尤其是债券市场而言都将产生较大的冲击，需继续关注监管的进一步动态以及相关实施细则的公布。虽当前受监管制约，调整或将延续。但长期来看，监管冲击不改变债市演进趋势，资金回表后，债券尤其利率债作为低风险的资产仍是配置的方向，当前利率高位也更显配置价值，蛰伏静待机会。 日期：2017年5月8日 分析师：胡月晓 胡月晓 Tel：021-53686171 53686170 E-mail：huyuexiao@shzq.com huyuexiao@shzq.com SAC证书编号： S0870510120021 研究助理：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870115080012 券商接力去杠杆 债市调整未尽 ——利率市场交易策略20170508 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：经济平稳运行 ........................................................... 1 1. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 1 2. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 汇率跟踪 ....................................................................................... 4 二、上周市场要闻回顾 ........................................................................... 5 三、资金面跟踪：央行对冲力度下降，资金偏紧缓解 ....................... 7 1. 海外市场跟踪 .............................................................................. 7 2. 人行公开市场操作 ...................................................................... 7 2. 货币市场 ...................................................................................... 8 四、利率产品：大幅上调，突破高点 ................................................... 9 1. 一级市场：需求偏弱 .................................................................. 9 2. 二级市场：大幅上行 .................................................................. 9 五、债市走势预判：券商接力去杠杆，债市调整未尽 ..................... 12 图 1：猪肉价格监测 ............................................................................... 1 图 2：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 2 图 3：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 3 图 4：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 4 图 5：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 5 图 6：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 7 图 7：shibor走势（%） ........................................................................ 8 图 8：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 8 图 9：国债收益率（%） ....................................................................... 10 图 10：国开债收益率（%） ................................................................. 10 图 11：现券成交量（亿元） ................................................................11 图 12：国债期限利差（%） ..................................................................11 图 13：金融债期限利差（%） ............................................................. 12 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 8 利率市场交易策略 1 2017年5月8日 一、 宏观基本面：经济平稳运行 1. 高频物价数据跟踪 猪价持续回落 3月猪肉价格下降3.2%，跌幅扩大2.3个百分点，影响CPI下降约0.09个百分点。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，全国22个省市的猪肉以及生猪的价格走势仍处于下降通道，猪肉价格随小有回升，但幅度有限。目前整体供应充足，价格继续回落，预计未来仍将呈现稳中有跌。 蔬菜价格低位维稳 根据商务部的高频监测数据，3月以来蔬菜价格持续在负区间运行，4月低位徘徊的趋势依然得以延续。从3月CPI数据来看，鲜菜价格同比跌幅继续扩大，由上月的同比下降26.0%转为同比下降27.9%，影响CPI同比下降0.95个百分点。我们认为随着气温的逐步升高，蔬菜供应充足，价格将维持低位，对于CPI的拉动也愈趋弱化。 图 1： 猪肉价格监测 数据来源：wind，上海证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002014-06-172014-07-052014-07-232014-08-102014-08-282014-09-152014-10-032014-10-212014-11-082014-11-262014-12-142015-01-012015-01-192015-02-062015-02-242015-03-142015-04-012015-04-192015-05-072015-05-252015-06-122015-06-302015-07-182015-08-052015-08-232015-09-102015-09-282015-10-162015-11-032015-11-212015-12-092015-12-272016-01-142016-02-012016-02-192016-03-082016-03-262016-04-132016-05-012016-05-192016-06-062016-06-242016-07-122016-07-302016-08-172016-09-042016-09-222016-10-102016-10-282016-11-152016-12-032016-12-212017-01-082017-01-262017-02-132017-03-032017-03-212017-04-082017-04-2622个省市:平均价:生猪 周 22个省市:平均价:猪肉 周 利率市场交易策略 2 2017年5月8日 图 2：商务部蔬菜类价格环比（%） 2. 其他高频数据跟踪 工业品：涨跌互现 上周主要大宗工业品价格涨跌互现，其中有色金属大幅回落，而黑色金属则止跌反弹。2017年3月份，全国工业生产者出厂价格同比上涨7.6%，涨幅收窄0.2个百分点，涨势有所放缓。前期领涨的黑色、有色、石油、化工等行业增幅有所下降，工业品涨价格局略有放缓,而去年PPI持续改善导致基数的抬高也有一定的影响。受大宗商品价格波动影响，4月份生产资料价格水平普遍回落。虽然从中长期看的资源性价格的上涨趋势没有改变，但随着回升幅度的加大和接近市场均衡水平，未来价格波动的幅度和程度都会上升，机构预期的差异将加大。由于生产资料价格占PPI的比重约为74%，因此生产资料的走势也将决定PPI的高低。而资源性价格的上涨趋势没有改变，短期的生产资料价格上涨放缓或回落，主要在于前期涨势过