纸浆（SP）专题报告：纸浆利好难寻，关注月差机会

主要观点

• 纸浆期货缺乏利好驱动，处于寻底阶段。
• 供给端外盘报价下行，进口量下降但更多是价格下跌的反馈。
• 需求端国内成品纸产能投放高峰，纸价下降后仍有利润空间导致产量不减反增，纸价下降倒逼浆价下行。
• 纸浆港口库存累库反映供给宽松，但仓单因高基差和布针暂停入库持续下降。

后市展望

• 下半年虽有“金九银十”和春季教材招标，但在造纸产能宽松情况下纸价易涨难跌，对浆价难有支撑。
• 关注供给端确立的底部区间：外盘报价接近加拿大/北欧浆厂成本线（650-690美元），进口成本考虑利润和基差，盘面底部区间可能在4700-5000元/吨；国产浆成本作为阔叶浆现货底部思路，盘面区间可能在4500-4800元/吨。

策略建议

• 关注月差机会，纸浆仓单量低且老仓单比例大，布针暂停入库后26年合约倾向高品质针叶定价，25年合约参考布针定价，预计11-1价差走弱，可布局反套。

关键数据

• 2025年上半年纸浆期货价格三个阶段：1月初至春节前上涨，节后至五月初下跌，五月中旬至六月底期货和现货价格分化。
• 银星-俄针价差走阔，针阔价差走强幅度不如2024年。
• 银星基差大幅走强，俄针-金鱼基差稳定。
• 国内纸制品量增价减，2025年1-5月产量同比上涨3%，四大木浆用纸价格下降。
• 成品纸产能利用率下降，四大木浆用纸产能利用率分别为50.5%、58.2%、59.5%、62.4%。
• 2025年1-5月化学浆进口量同比上涨2.1%，4-5月进口量同比下降7.8%。
• 2025年上半年阔叶浆产量同比下降1%，化机浆产量同比下降5%。
• 2025年2月港口库存最高达到230万吨，维持高位。
• 2025年1月2日至6月27日仓单注销20.5万吨，注册12.1万吨，老仓单占比大。

研究结论

• 纸浆期货仍处于寻底阶段，关注月差机会，建议布局反套。
• 底部区间关注加拿大针叶浆成本和中国阔叶浆成本，预计盘面底部区间在4700-5000元/吨。
• 布针暂停入库后远月合约对高品质针叶浆需求增加，预计11-1价差走弱。