本周观点
- 基本面：6月PMI环比略回升，但绝对景气度不高，可能与油价短期反弹带动石油化工行业短期景气度上行有关。PMI出口订单边际回升与EPMI方向不一致，有待后续验证。整体经济内生动能还需加力提振。建筑业景气度有所好转，可能与两重项目加快落地有关，三季度预计地方专项债将加快发行使用，对应基建投资增速有望抬升。
- 政府债供给与流动性：截至6月底，今年国债与新增地方债额度合计11.8万亿，较去年增长2.9万亿，上半年已经发行5.9万亿元左右，下半年将发行5.8万亿元。预计三季度可能迎来地方政府专项债发行高峰，基建实务工作量或逐步抬升。7月地方债净融资额在8000亿元左右，上半月资金面或维持季节性宽松，DR007可能在1.4%-1.5%区间波动，但7月是缴税大月，中下旬资金面扰动或有所增加。
- 国债期货行情展望：基本面数据来看，整体经济弱修复，预计分项表现分化，目前经济基本面或仍难给予债市方向指引，需继续观察7月变化。政府债供给方面，三季度有望看到地方政府专项债发行提速，支持地方主导基建项目。资金面方面，7月中上旬资金面或延续宽松，对债市偏利好，整体期债市场情绪或偏强，但暂时缺乏突破前高动力。TL合约由于CTD券为30年国债老券，近期老券表现强于新券可能带动TL合约走势相对活跃券偏强。
- 国债期货策略：单边策略上建议适当逢调整多配，接近前高注意止盈，关注资金利率走向。曲线策略上继续推荐关注做陡。
- 6月高频数据：出口分项有一定韧性中回落迹象，临近半年末央行释放呵护信号、维稳资金面。下周资金利率或先上后下，且将要公布PMI数据，行情关注点有二：一是经济数据，如果6月PMI走弱，可能促使债市情绪走强；二是央行是否重启购债，如果重启可能助推债市顺畅上涨。反之如果上述预期落空，那么债市短期仍维持震荡等方向。
- 国债期货策略：单边策略上建议适当逢调整多配，关注PMI数据和央行国债买卖情况。期现策略上关注TS2509合约正套。曲线策略上可适当博弈做陡。
国债期货行情
- 主力合约走势：30年期国债期货主力合约2509变化0.21%至121.2，10年期国债期货主力合约2509变化0.03%至109.1，5年期国债期货2509变化-0.01%至106.255，2年期国债期货2509价格变化-0.04%至102.508。
- 成交持仓：上周国债期货成交量除TL合约外总体回升。长端品种持仓上升，短端品种持仓下降。
- 期现指标：TL2509、T2509、TF2509、TS2509基差分别为0.27、0.17、0、-0.03；隐含利差分别为0.2BP、-0.75BP、-1.31BP、-5.16BP。IRR分别为1.72%、1.78%、1.70%、1.72%，期债正套性价比暂不凸显。
- 移仓与跨期价差：各品种跨期价差基本持平。
- 跨品种价差：10-2Y利差达到26.41BP，10-5Y利差达到12.31BP，5-2Y利差达到14.10BP。30-10Y利差达到33.70BP，30-5Y利差达到46.01BP，30-2Y利差达到60.11BP。上周个品种利差微有收窄，不过6月以来整体收益率有所走陡。
宏观基本面跟踪
- 制造业PMI：6月制造业PMI为49.7，生产指数环比回升0.3%至51%，新订单指数环比回升0.4%至50.2%，新出口订单环比回升0.2%至47.7%，出口订单有所回升。产成品库存指数环比回升1.6%至48.1%，处于荣枯线下。大中型企业景气度向上，小企业景气度向下。
- 建筑业PMI：建筑业PMI指数回升1.8%至52.8%，新订单环比回升1.6%至44.9%，业务活动预期环比有一定回升。建筑业PMI边际回升保持扩张，可能与财政资金和两重项目加快落地、更大力度推动房地产止跌回稳等政策相关。
- 服务业PMI：服务业整体PMI指数环比回落0.1%至50.1%。新订单环比回升0.3%至46.9%，销售价格回升1.6%。可能与线下出行热度下行有关，随着五一、端午节假日影响退去，住宿餐饮、道路运输等行业景气度有所回落。6月线上消费景气度高新机技术等服务业景气度回升或起到一定对冲作用。
- 就业指标：6月总体制造业就业指标边际回落，与BCI企业招工指标走向吻合，非制造业持平上月，服务业就业小幅回落。
- 通胀：5月CPI同比-0.1%，核心CPI同比0.6%；PPI同比-3.3%。CPI分项来看，国际油价大跌，导致国内能源价格大跌，拖累CPI同比约0.47%。PPI分项来看，油价下跌带动国内原油-化工产业链价格回落，国内定价的大宗商品价格续跌。
- 社融数据：5月新增社融2.29万亿，同比多增2271亿。政府债券融资1.46万亿，同比多增2367亿；企业债券融资1496亿，同比多增1211亿。居民短期贷款同比少增，指向居民消费可能延续偏弱；居民中长期贷款同比多增，与本月地产销售数据企稳表现一致；企业短期融资同比明显多增。
- 出口：5月出口同比4.8%，保持正增长，但略低于一季度的5.7%和4月的8.1%，环比也低于历史同期的季节性水平。对美出口占比已经回落至9.1%，对东盟和新兴国家出口回升形成对冲。
- 工业增加值：5月工业增加值同比5.8%，较上月回落0.3%，幅度可控。从出口交货值同步小幅放缓来看，出口放缓所带来从需求向供给的传递可能是工业增加值韧性中回落的原因之一。
- 消费：5月社零同比6.4%，较前值回升1.3%，明显高于市场预期的4.9%。商品消费方面，以旧换新支持的家电、通讯器材消费增速分别大幅提升；文化办公用品类、家具类商品零售额同比也保持了高增速。服务消费方面，5月餐饮收入同比5.9%，较前值回升0.7%。
- 固定资产投资：1-5月固定资产投资同比3.7%，较前值回落0.3个点。地产跌幅扩大，基建与制造业高位回落。
- 高频数据：地铁客运量同比增速有所回落，航班数同比小幅正增，居民出行处于历史偏高位。7月新房成交同比回落幅度有所加大，一线二手房销售量处于季节性偏高位。6月乘用车销量同环比增速均回升，绝对值处在历史高位，汽车销售在以旧换新政策支持下具有韧性。
- EPMI：6月EPMI环比下行3.1%至47.9%。分项指标看，新兴产业供需、量价均有不同程度放缓。生产量、产品订货指标6月环比分别下降5.5%、6.0%。出口订货指标环比下降6.6%，降幅大于整体订单。
- 出口高频数据：6月出口集装箱运价指数同比-27.8%。6月波罗的海干散货指数均值同比-12.28%。6月货物吞吐量周度均值为26415万吨，同比增长1.54%，较5月增速下滑。6月集装箱吞吐量周度均值653万箱，同比增长4.6%，较5月增速下滑。
- 出口高频数据：对东盟出口占比为18.5%，是占比最高的市场；其次是欧盟的15.7%；对非洲和拉美合并占比已达14.4%；而对美出口占比已经回落至9.1%。对美出口下滑，对东盟和新兴国家出口回升形成对冲。
- 出口高频数据：劳动密集型产品出口合并同比为-0.9%，仍然偏低；电子产品出口同比略有回升，其中手机增速延续低位；装备类增速整体偏高，其中汽车、船舶增速均有所反弹。稀土出口同比-48%，较前值更低。预计6-7月我国出口仍能维持小幅正增，但随着8月12暂缓期结束，可能的关税提高叠加前期“抢出口、抢转口”的透支效应，指向8月开始我国出口压力会增大、转负的可能性也应会明显加大。
政策面跟踪
- 二季度货币政策委员会例会：政策基调把做强国内大循环摆到更加突出的位置，统筹好总供给和总需求的关系。货币政策：“灵活把握政策实施的力度和节奏”。物价：促进合理回升。结构性工具：做好“两重”“两新”项目的融资支持。房地产：持续巩固房地产市场稳定态势。
- 一季度货币政策执行报告：政策基调，相比较四季度由“择机调整优化政策力度和节奏”，调整为“灵活把握政策实施的力度和节奏”。利率：降低银行负债成本。物价：促进合理回升。信贷：加大投放力度,支持扩内需。流动性：保持充裕。
- 5月7日：一揽子金融政策：央行出台三类十项政策：数量型政策降低存款准备金率50BP；价格型政策下调政策利率10BP、下调结构性政策工具利率25BP,和降低个人住房公积金贷款利率25BP；结构型政策增加科创、技术改造、支小支农再贷款额度、程设服务消费与养老再贷款等共计1.1万亿额度。
政府债供给进度
- 国债：今年上半年财政供给力度不弱，尤其国债供给进度较快，地方债供给在6月明显提速。截至6月底，今年6.66万亿国债额度已发行51%。
- 地方政府一般债券：新增地方政府一般债额度8000亿元，上半年已经发行55%。
- 地方政府专项债券：新增地方政府专项债额度4.4万亿，上半年已经发行48%。
- 政府债供给展望：今年财政预留额度较为充裕，下半年将发行5.8万亿元，总体发行量较上半年未显著增长，预计带来的流动性压力可控。预计三季度是发行高峰期，四季度发行量较少，预计央行可能适时重启购债，并综合运用MLF、买断式逆回购等工具调控流动性。下半年地方政府主导的项目资金到位率或提高，地方化债压力有所缓解，有助于下半年政府投资强度抬升，拉动基建投资等内需板块。
资金面跟踪
- 公开市场操作：本周央行公开市场有20275亿元逆回购到期，进行了6522亿元逆回购投放，净回笼13753亿元。下周将有6522亿元逆回购到期。
- 主要资金利率：截至7月3日，存款类机构质押式回购利率1天期均值为1.3881%，7天期均值为1.6086%。银行间质押式回购利率1天期均值为1.6338%，7天期均值为1.6773%。同业存单发行利率整体下行。
- 资金利差：二季度央行较为呵护资金面，DR007-OMO利差逐步回落到+20BP以内区间，预计下半年DR007或更多在OMO+(0,20BP)的范围内波动。短期内7月中上旬DR007可能在OMO利率附近波动。
