核心观点与关键数据
肿瘤治疗市场成为核心赛道，双抗与 ADC 引领创新
预计 2028 年全球肿瘤治疗市场规模达 4,400 亿美元，占药品市场四分之一，未来五年增速显著。中国在双抗（如康方生物 AK112）和 ADC（EGFR 靶点领先）领域已实现全球领先，成为下一代肿瘤治疗的重要力量，40% 的新兴疗法管线集中于中国。双抗市场潜力巨大，有望替代部分 PD-1 份额：PD-1 市场规模预计从 2024 年的五六百亿美元增至 2029 年的一千亿美元，但对冷肿瘤疗效有限；双抗因覆盖冷肿瘤患者，可替代部分 PD-1 市场，吸引巨额投资，国内相关产品（如 PD-1 two）潜力突出，市场前景乐观。ADC 领域创新加速，新靶点与技术突破涌现：ADC 领域正探索新毒素、偶联方式及多靶点组合，临床试验数量呈数倍增长，8,201 等产品已推向一线治疗，新靶点陆续进入临床，2025 年新靶点出现打破 “成熟靶点枯竭” 预期，下半年发展预期乐观。
中国创新药 BD 交易全球领先，高金额交易频现
中国创新药平均首付款超越全球水平，2025 年上半年首付款达去年全年的 60%，预计下半年超 30 亿美元，全年或超去年。交易聚焦 ADC、双抗及 AI 制药平台，50 亿美金级总包交易已现，显示全球对中国创新药的认可。
跨国药企面临管线缺口，加速并购与 BD 布局
大型 MNC 受专利悬崖（肿瘤领域约 1,000 亿美元专利到期）和产品线不足困扰，2025 年上半年首付款达 91 亿美元，下半年预计超 90 亿，并购金额同比增长，对双抗、ADC 等外部管线需求强烈，中国成重要合作方。
国内创新药市场规模快速扩张，占比将近半
当前国内创新药市场约 2,600 亿元，国内企业销售额 700 亿元（增速 33%），预计未来几年增速 30%-40%，规模或达 9,000 亿 - 1 万亿元，占整体药品市场比例接近 50%，人口基数支撑峰值销售乐观预期。
政策支持力度加大，商业化环境持续优化
商保目录扩大覆盖（年底将出台品种），允许自主定价、不受 DRG 限制，加快入院流程；医保谈判放宽价格限制，单产品销售上限提升。肿瘤药渗透率从 50% 升至 80%-90%，支付与渠道痛点逐步解决。
创新药板块盈利能力提升，市值潜力可观
港股生物制品企业已实现正盈利，A 股化学制剂净利率持续改善。以 1 万亿市场规模测算，国内部分可支撑 2.1 万亿市值，当前前 35 家创新药公司总市值 1.8 万亿，叠加海外市场，总市值或达 4-6 万亿元，成长空间显著。
CXO 行业触底回升，头部企业受益明显
2024 年 CXO 融资低迷，2025 年因 BD 交易活跃、首付款高企，头部 80% 的创新药公司现金流改善，带动 CXO 需求；一级市场虽弱，但二级市场融资好转将传导至一级，美国机构关注中国项目，行业最困难时期已过。
医疗设备国际化提速，国内恢复与海外高增并行
2024 年国内医疗设备表现欠佳，2025 年终端招投标恢复，库存调节后三季度业绩有望兑现，海外业务持续高增长成核心亮点，海外表现突出的企业值得重点关注。
研究结论
- 中国在双抗和 ADC 领域全球领先，成为肿瘤治疗创新的重要力量。双抗有望替代部分 PD-1 市场，ADC 领域新靶点与技术突破涌现，市场前景乐观。
- 中国创新药 BD 交易活跃，高金额交易频现，全球认可度高。政策支持（商保、医保谈判）和商业化环境优化推动行业快速发展。
- 跨国药企加速并购布局，中国成重要合作方。专利悬崖和管线缺口推动 MNC 寻求外部合作，中国创新药企业受益于这一趋势。
- 国内创新药市场规模快速扩张，未来增速可达 30%-40%。政策红利和人口基数支撑行业持续增长，市值潜力可观。
- CXO 行业触底回升，头部企业现金流改善。二级市场融资好转和海外机构关注推动行业复苏。
- 医疗设备领域国内复苏与海外高增长并行。海外业务成为亮点，头部企业有望获得更快增长。
潜在机会公司
信达生物（363 产品、减肥药布局）、亚盛医药、康诺亚、恒瑞医药、新产业等。
