核心观点与关键数据
棉柔巾业务：
- 行业需求量快速增长，2022年中国棉柔巾需求量达600亿张，2015-2022年CAGR为58.6%。
- 公司作为棉柔巾开创者，市占率领先，2024年收入重回高增长（+31%），25Q1增长38.6%。
- 公司拥有全棉水刺布技术专利和行业标准制定权，形成竞争壁垒。
- 2025年Q2棉柔巾受315事件影响，但预计全年仍增长25%。
卫生巾业务：
- 行业规模2024年达1050亿元，2015-2024年CAGR为4%，主要受单价提升驱动。
- 公司卫生巾收入2017-2024年CAGR为19.3%。
- 25Q1卫生巾营收同比高增73.5%，主要受益于舆情事件和抖音驱动。
- 奈丝公主凭借医疗背书，有望在竞争激烈的市场中脱颖而出。
医用耗材业务：
- 国内医用耗材市场规模超千亿，2024年达1852亿元，CAGR为19.5%。
- 公司医疗板块2024年收入39.1亿元，同比增长1.1%，2024Q3迎来拐点。
- 收购GRI（全球性医疗耗材企业），提供新增量，并推动技术创新。
- 2023年净利率受商誉减值影响较低，2025年将提升产能和海外渠道。
其他关键点：
- 棉价下跌有望贡献额外利润弹性，公司棉花年采购量3-4万吨。
- 公司线上渠道（抖音）发力显著，线下KA渠道稳定。
研究结论
- 公司短期受益于抖音和KA渠道驱动，棉柔巾/卫生巾预计全年增长25%/80%。
- 中期，公司凭借产品和渠道优势，份额有望持续提升，带动净利率提升。
- 长期，公司有望实现医疗+消费双轮驱动，收购GRI将改善净利率并提升份额。
- 维持盈利预测，预计2025-2027年公司收入分别为112.50/129.65/149.97亿元，归母净利润分别为10.01/12.19/14.72亿元，EPS分别为1.72/2.09/2.53元。
- 2025年7月4日收盘价40.2元对应25-27年PE为23/19/16X，维持“买入”评级。
风险提示
- 原材料价格波动；市场竞争加剧；中美贸易摩擦影响；宏观经济波动；存货减值风险；商誉减值风险。
