“三问物业行业”系列报告之三：不谋长远者，无以图当下

房地产 2025-05-23 - 东吴证券路仁假

中长期增长来源：物业公司中长期收入增长主要依赖高质量的第三方外拓项目获取能力，其次是毛利率企稳回升和部分社区增值业务增长。高质量外拓项目需具备盈利能力和现金流，并符合公司战略方向（业态和区域聚焦）。
经营风险：应收款积累和账龄提升是主要风险，尤其关注一年以上应收款占比。部分公司应收款增速高于收入增速，且账龄普遍增加，对现金流和利润造成压力。此外，物业费降价趋势、关联方交付项目空置和房修问题也需关注。
估值修复空间：影响估值的核心因素包括：发展潜力和盈利质量（有质量的增长）、经营风险折价（应收款占比、净现比）和股东回报政策（分红率、回购）。未来分红将成为估值修复主导因素，合理估值水平可通过股息率推算。
投资建议：具备投资价值的公司应满足：中期收入稳定增长（高质量外拓、毛利率提升、增值业务增长）、应收款控制得当（周转天数短、占比低）和持续高分红能力（净现比高、意愿强）。推荐华润万象生活、绿城服务、招商积余，关注中海物业、万物云、滨江服务、永升服务。
风险提示：关注大股东/关联方交付项目规模下降、地产销售复苏不及预期、社会总需求恢复缓慢、第三方外拓竞争加剧和关联方资金占用风险。