商贸零售行业2025年度中期投资策略：维稳、谋变、重视新消费

医美02黄金珠宝03零售行业总览00商超百货04零售板块投资建议05风险提示06美妆011 零售行业总览——细分板块逻辑梳理•美护：25年1-5月，美容护理板块整体表现强劲。美护赛道悦己属性强，对消费者新需求变化敏感度高，逐步成为新消费的主力赛道。25年下半年重点聚焦三条投资主线：①产品势能强劲、数据高增；②经营情况改善；③龙头大而全的企业。推荐巨子生物、毛戈平、上美股份、珀莱雅、丸美生物、润本股份。•医美：胶原蛋白赛道景气度高且成长性强；行业需求整体承压情况下对渠道管理能力以及医美产品的运营能力提出更高要求，产品管线的持续扩充以及平台化运营能力对新一轮投资周期至关重要；建议关注新材料以及新产品管线催化，推荐锦波生物、爱美客。•黄金珠宝：近年来，消费者对“非必要支出”更加谨慎，黄金因其卓越的保值属性首次进入年轻消费群体的视野；另外，因金价长期处于高位，部分消费者转向克重更轻、价格更亲民的金饰产品。在中国黄金珠宝消费市场多元化和年轻化的趋势下，部分品牌凭借古法、国潮、IP联名等高工艺黄金承接消费变化，维持业绩增长。建议关注从渠道转向产品与品牌驱动的公司，推荐老铺黄金、潮宏基、曼卡龙。•商超百货：25年以来，国内多项扩内需促消费政策出台助力消费增长，商超调改持续推进，后续有望持续兑现调改成效。25年下半年重点聚焦两条投资主线：①零售调改：一方面，零售龙头胖东来帮扶永辉超市、步步高等传统商超转型品质零售；另一方面，百联ZX造趣场等购物商超贴合谷子经济发展；②折扣零售：重庆百货折扣零售新业态快速铺开有望贡献增量业绩。推荐重庆百货。•风险提示：终端需求不及预期，新品推广不及预期，竞争格局恶化等。2 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 零售行业总览——社零总览与分板块表现•社零总额及同比增速：2025年1-3月，社会消费品零售总额12.47万亿元，同比+3.6%。其中，1-3月，金银珠宝类零售额同比+8.06%；化妆品类同比+5.48%。•消费者信心指数：2025年1-2月，消费者信心指数连续回升，3月回落到比1月高的水平。图表：分品类商品零售值当月同比资料来源：ifind，国家统计局，民生证券研究院图表：消费者信心指数（%）资料来源：ifind，国家统计局，民生证券研究院8284868890-40-200204060图表：社零总额及增速资料来源：ifind，国家统计局，民生证券研究院0%5%10%15%20%社会消费品零售总额：当月值（万亿元）社会消费品零售总额：当月同比（右轴）3 证券研究报告 化妆品类商品零售类值：当月同比 零售行业总览——行情表现与资金面特征•涨跌幅复盘：从25年年初至今（2025.6.10）的涨跌幅来看，美容护理板块表现较优，商贸零售板块略承压；从区间跌幅排序看，子版块涨跌幅排序为：钟表珠宝（31.41%）>医疗美容（23.88%）>化妆品（16.16%）>跨境电商（5.72%）>百货（-10.41%）。•公募基金配置情况：1）公募基金配置比例：商贸零售逐季上升，美容护理配置整体稳定；2）公募基金持股市值：25Q1商贸零售与美容护理环比上行；子板块中超市环比收窄，百货、跨境电商、钟表珠宝、化妆品、医疗美容环比提升。图表：年初至今指数涨跌幅（25.1.1-6.13）资料来源：ifind，民生证券研究院图表：公募基金配置比例及公募基金持股市值资料来源：ifind，民生证券研究院；注：数据截至当季最后一个交易日证券名称区间涨跌幅（%）上证指数0.75深证成指-2.81创业板指-4.57美容护理11.27商贸零售-5.29百货-13.90跨境电商1.78钟表珠宝37.10医疗美容19.52化妆品13.41板块名称公募基金配置比例24Q324Q4上证指数55.0455.80深证成指42.6441.40创业板指18.3017.91商贸零售0.29美容护理0.22百货0.01超市0.00跨境电商0.01钟表珠宝0.02化妆品0.07医疗美容0.124 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明证券代码000001.SH399001.SZ399006.SZ801980.SL801200.SL852031.SL852062.SL851331.SL884273.TI801982.SL公募基金重仓持股市值（亿元）25Q124Q324Q425Q157.0215726.2414703.2914690.7439.4212182.8810909.2010154.9315.995229.844717.794120.370.390.4681.83102.23119.590.180.2161.6847.0054.370.000.002.680.760.040.020.020.986.135.050.010.011.571.552.490.020.034.306.446.950.040.0421.3110.2510.960.100.1333.9727.6433.74 5图表：电商实物总销售额指数（%）资料来源：ifind，民生证券研究院图表：电商客单价水平指数(%)资料来源：ifind，民生证券研究院•电商实物总销售额指数：25年1-4月回升，5月微降。2025年1-4月，电商实物总销售额指数分别为48.7%/48.7%/50.3%/51.9%，同比-1.7/+0.4/-1.3/+1.4pct；25年5月，电商实物总销售额指数为50.6%，同比-1.2pct。•电商客单价水平指数：25年1-4月呈下滑趋势，5月开始回升。25年1-4月，电商客单价水平指数分别为51.7%/51.0%/49.4%/48.3%，同比-0.5/-1.7/-0.6/-0.5pct；25年5月，电商客单价水平指数为48.9%，同比-1.0pct，较上月小幅上升0.6pct，商品客单价水平上升，呈现积极的消费态势。行业复盘—线上：电商销售额和客单价略有承压2021/8/12021/10/12021/12/12022/2/12022/4/12022/6/12022/8/12022/10/12022/12/12023/2/12023/4/12023/6/12023/8/12023/10/12023/12/12024/2/12024/4/12024/6/12024/8/12024/10/12024/12/12025/2/12025/4/14042444648505254562021/6/12021/8/12021/10/12021/12/1 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明2021/6/12022/2/12022/4/12022/6/12022/8/12022/10/12022/12/12023/2/12023/4/12023/6/12023/8/12023/10/12023/12/12024/2/12024/4/12024/6/12024/8/12024/10/1 2024/12/12025/2/1 6图表：商铺出租率指数（%）资料来源：ifind，民生证券研究院图表：经营场所增减指数(%)资料来源：ifind，民生证券研究院•商铺出租率指数：25年1-5月回升明显。2025年1-3月，商铺出租率指数分别为51.8%/51.1%/55.0%，同比-2.1/+0.7/+3.6pct；25年4/5月，商铺出租率指数均为53.6%，同比+1.8/-1.0pct，维持在中高位景气区间，线下服务消费市场保持平稳。•经营场所增减指数：25年1-5月经历骤降-弱复苏-跳涨-回落态势，但整体呈稳态区间波动。25年1-3月，经营场所增减指数分别为53.2%/50.0%/50.4%，同比+0.0/-3.6/+0.4pct；25年4/5月份，经营场所增减指数为54.6%/52.8%，同比+1.7/-1.1pct，新增店铺预期有所下降，维持和提升现有经营规模和水平首当其冲。行业复盘—线下：商铺出租率回升，场所增减波动持稳2021/8/12021/10/12021/12/12022/2/12022/4/12022/6/12022/8/12022/10/12022/12/12023/2/12023/4/12023/6/12023/8/12023/10/12023/12/12024/2/12024/4/12024/6/12024/8/12024/10/12024/12/12025/2/12025/4/1464850525456582021/6/12021/8/12021/10/12021/12/12022/2/12022/4/12022/6/12022/8/12022/10/1 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明2021/6/12022/12/12023/2/12023/4/12023/6/12023/8/12023/10/12023/12/12024/2/12024/4/12024/6/12024/8/12024/10/12024/12/12025/2/1 2025/4/1 7图表：25年年初至今（2025年5月14日）商贸零售及美护板块PE-TTM走势图资料来源：ifind，民生证券研究院行业复盘—行情：PE-TTM波动上行，政策影响下消费数据回暖•美容护理板块：2025年1月至5月的PE-TTM呈现波动上行趋势，区间平均值为40.9倍，显著跑赢沪深300（+12.52%）。•商贸零售板块：2025年1月至5月PE-TTM呈现“前低后高、波动上行”的特征，1-5月累计涨幅67.3%，与政策支持力度增强高度相关，后续需关注消费数据与业绩兑现的匹配度。商贸零售PE-TTM(不调整)美容护理PE-TTM(不调整) 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明35404550556065 8图表：商贸零售各子行业指数年初至今变化资料来源：ifind，民生证券研究院、数据时间：2025.1.1-5.14图表：美容护理各子行业指数年初至今变化资料来源：ifind，民生证券研究院、数据时间：2025.1.1-5.14•商贸零售子行业指数基本跟随大盘走势，但表现弱于大盘。25年4月经历整体下跌，随后逐步企稳。互联网电商政策敏感度高，跌幅最深。•医疗美容领涨，显著跑赢大盘。25年1-5月，美容护理板块整体表现强劲，子版块中医疗美容行业凸显韧性，4月中旬个护用品、化妆品、医疗美容皆在经历大跌后回升，且指数高于大盘表现。行业复盘—行情：商贸零售波动显著，医疗美容韧性凸显贸易Ⅱ上证指数一般零售专业连锁Ⅱ互联网电商旅游零售-15%-10%-5%0%5%10%15%上证指数个护用品 *请务必阅读最后一页免责声明化妆品医疗美容 证券研究报告-30%-20%-10%0%10% 行业复盘—核心标的盈利能力核心标的收入（亿元）收入YOY增速同比变化（pct)2024年25Q12024年25Q1锦波生物14.433.6684.92%62.51%珀莱雅107.8023.6021.00%8.10%上海家化56.7917.0413.90%-10.60%水羊股份42.3710.85-5.69%5.19%丸美股份29.708.4733.44%28.01%爱美客30.266.635.45%-17.90%若羽臣17.665.7429.26%54.16%潮宏基65.1822.5210.48%25.36%周大生138.9126.73-14.73%-47.28%曼卡龙23.577.1422.55%42.87%中国黄金604.64110.037.27%-39.71%百联股份276.7575.93-9.32%-14.00%重庆百货171.3942.76-9.75%-11.85%永辉超市675.74174.79-14.10%-19.32%步步高34.3111.5311.14%24.22%资料来源：各公司公告、ifind，民生证券研究院整理图表：核心标的盈利能力 1.美容护理 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明1.111图表：申万一级行业2025年年初至今涨跌幅（%）资料来源：ifind，民生证