乘风MRO万亿市场，深度服务+多元客户驱动高成长

咸亨国际是国内MRO集约化供应龙头，2024年业绩拐点显现，净利率拐点已现。公司业务主要服务于电力行业，并涉及铁路、城市轨道交通等领域，为下游客户提供12大类、上百万余种SKU的工器具和仪器仪表类MRO，同时具备相关技术服务能力。

中国MRO采购服务市场规模庞大，2024年达3.7万亿元，预计2029年将达到4.5万亿元，市场空间广阔。目前国内MRO集约化采购渗透率仍低，但近年来部分央国企将线上MRO采购权限由地方向总部集中，且对供应商的数字化集采能力要求越来越高，有利于头部MRO供应商的份额提升。

咸亨国际具备强大产品供应链能力和个性化服务能力，客户聚焦央国企，对电力行业需求场景深度理解，具备一体化解决方案能力。公司在全国设立了多个营销服务机构，覆盖全国，服务人员采取属地化的方式，深入到客户需求最前端。公司还积极布局石油石化、政府应急、交通、核工业、发电集团五大新战略行业，并努力将成熟的电网领域经验嫁接其中，持续下沉服务，加快对应用场景的了解而形成非标化的服务进程。

国内细分市场分散，仍在跑马圈地阶段，咸亨国际在工业MRO目前处于领先水平，从客户数量、市场规模、服务能力、盈利能力等方面均领先于其他类型企业。公司主要竞争对手包括武汉巨精、里得电科、震坤行、工品汇等公司。

公司预计25-27年实现收入为44.6/52.0/59.6亿元，同比增速分别为23.6%/16.8%/14.5%，归母净利润分别为2.61/3.09/3.67亿元，同比增速为17.3%/18.3%/18.7%。考虑到MRO集采成长性较好，且公司自身净利率持续提升，目前估值仍有较大提升空间，给予“买入”评级。

主要风险提示：MRO集采推进速度不及预期；电力行业客户依赖度较高。