毛利率环比改善，净亏损大幅收窄，下半年迎来大产品周期

小鹏汽车2025年第一季度营收158亿元，环比微跌1.8%，销量9.4万辆，环比增长2.7%。单车毛利率10.5%，环比改善，超预期，主要受成本控制和规模效应影响。净亏损6.6亿元，环比下降50.1%，主要得益于毛利改善和高效成本控制。

公司预计第二季度营收175亿至187亿元，环比增长10.7%-18.3%，交付量10.2万至10.8万辆，环比增长8.5%-14.9%。收入和交付指引隐含的单价预期在15.8万元，环比提升0.5万元，反映车型结构或进一步改善，毛利率环比亦可能进一步改善。

下半年迎来大产品周期，MONA M03 MAX、小鹏G7、全新一代P7、鲲鹏超级电动车型将陆续上市和量产，单价和毛利率有望持续边际向上。预计第三季度开始交付新车型，鲲鹏超级电动车型对毛利率有更正面影响。小鹏目标在2026年内推出面向工业和商业场景的人形机器人，第五代机器人将搭载图灵芯片，提高端侧算力。

维持买入评级，目标价134.69港元。预计新车/改款车上市将推动销量持续增长，智驾普及和新车上量有望使季度盈利转正，人工智能、低空经济、人形机器人布局有望对股价产生正面影响，估值中枢上移。