4月进出口点评：超预期出口得以延续

报告发布日期孙国翔孙金霞曹靖楠陈至奕策稳定预期数据？点评 研究结论2025年5月9日海关总署公布进出口数据，2025年4月当月出口同比增长8.1%（前值为12.4%，若未特别说明，后文括号中也均代表前值，全文增速均以美元计），进口为-0.2%（-4.3%）。⚫传统消费品出口走势不及整体。2025年4月鞋靴、玩具、箱包、服装累计同比分别为-8.6%、-5.4%、-12.7%、-1.5%（-11.2%、-5.3%、-14.3%、-1.9%）；地产后周期产品中，家具、灯具、家用电器分别为-7.8%、-7.7%、5.4%（-8%、-9.6%、8.7%）。根据绝对值推算，4月前述传统消费品合计当月同比为-3.9%（8.3%）。⚫机电产品出口表现出色。2025年4月机电产品出口金额累计同比增速为8.3%（7.6%）。分项来看：（1）电子产品出口明显分化。消费电子方面涨跌互现，4月手机、音视频设备、自动数据处理设备及其零部件出口累计同比分别为-5%、6%、4.5%（0.4%、3.7%、6.8%）；电子中间品出口同比维持高增，集成电路和液晶显示板出口累计同比增速分别为13.5%、10.5%（10.8%、8.4%）。（2）部分机械出口同比增速上行。通用机械设备4月累计出口同比为8.9%（6.2%）；交运方面，3月汽车零配件出口累计同比为5.1%（4.5%）；汽车（含底盘）、船舶出口同比增速分别为2.8%、12.1%（2.2%、2.1%）。⚫对东盟出口同比增速亮眼，同时对美显著回落。2025年4月对美、欧、东盟、日、韩、俄、印度、非洲、拉丁美洲出口金额当月同比增速为-21%、8.3%、20.8%、7.8%、-0.3%、-2.7%、21.7%、25.3%、17.3%（9.1%、10.3%、11.6%、6.7%、-0.9%、1.9%、27.3%、37%、23.5%）。⚫进口降幅显著收窄，主要有几点：（1）部分大宗进口增速上升，如大豆，据彭博社报道，中国4月上旬采购了数量超出常规的巴西大豆。此外铜矿砂及其精矿进口同比增速也显著上升。（2）集成电路、机床等部分机电产品进口增速上升。⚫4月出口同比增速大超市场预期，有几点值得探讨：⚫中国对美出口规模降幅十分有限。4月对美出口同比只有-21%（环比也仅-18%），明显好于市场预期。中美直接贸易规模依然超预期可能原因在哪？均以24年贸易额为参考，根据我们估算：（1）豁免——4月豁免大约占对美出口27.1%，其中22.8%是关税豁免（电子等），4.3%为小额豁免包裹（5/2到期）。这些阶段性豁免都可能推动了抢出口，同时这些商品的运输过程可能不会完全体现在海运港口数据中（空运）。（2）刚需——参考沃尔玛要求部分中国供应商恢复发货的具体品类（文具、办公用品等），美国从中国进口中，可归类于从华进口“刚需”的商品比例高于53%，这些商品剔除豁免重复的部分，大约占对美出口的25.3%；（3）综合来看，假设豁免部分抢出口提振同比增速20个百分点（参考关税1.0），刚需部分同比仅下降20%，其余部分参考马基士给出的集装箱运量降幅50%（多下调10个百分点），可推算对美出口同比为-23.4%，已十分接近实际情况，不排除刚需降幅比假设值更低的情况。正如民主党众议员在听证会上所表示的，美国每年有超过350万婴儿出生，同时几乎所有的婴儿车都是中国制造的（占97%）。⚫转口贸易的对冲幅度超预期。3-4月份已经连续两个月证明了间接贸易渠道的承载力远超关税1.0，这体现在对东盟的出口和中间品出口的走势，以及中国集装箱吞吐量整体表现明显强于中美双边贸易等。关税1.0的经验表明，建立新的转口渠道至少需要2个季度的时间。而经过多年海外投资的沉淀，全球供应链的响应速度有明显提升。此外值得一提的是，通过转口贸易能够对冲多少对美贸易损失？根据亚投行投入产出表数据推算，对冲比例可能在44.5%-90%之间。目前来看，考虑到90天豁免期限推动的抢转口行为，4-6月的转口对冲比例可能更接近上限区间。风险提示⚫美国进口需求超预期回落；假设条件变化影响测算结果。超预期出口得以延续——4月进出口点评 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。数据来源：同花顺，东方证券研究所 数据来源：同花顺，东方证券研究所图4：部分出口商品金额累计同比（%，美元口径）数据来源：同花顺，东方证券研究所备注：笔记本、未锻轧铜及铜材、机床、电子元件、新三样等当期数据尚未公布，并非为-40-30-20-100102030405060家具及其零件灯具、照明装置及其零件鞋靴玩具皮革、毛皮及其制品箱包及类似容器服装及衣着附件家用电器消费类 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）；公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 3 免责声明本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 东方证券研究所地址：电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn