中美发表日内瓦经贸会谈联合声明，美方取消91%加征关税，中方相应取消91%反制关税；美方暂停实施24%“对等关税”，中方也相应暂停实施。此次关税豁免超市场预期，与此前观点一致，关税交易反复无常，一致预期大概率发生反转。
所谓“对等关税”类比：
- A股投资人倾向于将“对等关税”类比为2018年中美贸易战延续，影响权益资产风险偏好和逆周期调节机制。
- 美国经济学、投资界更强调20世纪30年代《斯穆特-霍利关税法》，但该法案已过去100年，参考性可疑。
- 本轮贸易战是美国自身贸易政策周期性转变，而非2018年延续；经济学后果并非核心因素，关税一定程度上是政治运动。
美国贸易政策周期性视角：
- 联邦政府建立之初就与关税结缘，早期主要目标维持财政平衡，后期以保护制造业为名增加财政收入。
- 关税政策变化是经济和产业变化导致的，而非联邦政府有意启动“新兴产业”政策。
- 关税政策本质上是淡化党派、强调区域的政策，在六次政党重组中扮演重要角色。
- 特朗普当前内阁关税政策分歧是美国民主政治常态，市场不必过度反应。
- 2025年支持激进关税法案者甚少，包括科技企业、普通消费者、制造业工会。
贸易政策的经济学结果：
- 关税对经济的影响可疑，正反两方面均缺乏量化证据。
- 十九世纪末增加关税对制造业正面影响无证据，美国经济增长主要解释变量是高工资和技术移民。
- 二十世纪三十年代《霍利-斯穆特关税法案》是否造成大萧条可疑，大萧条起点是金融系统危机。
- 二十世纪八十年代贸易保护政策对制造业衰落催化作用无证据，行业衰退主要原因是行业本身变化和革新。
如何在关税年设定稳健投资框架：
- 设定关税可能最终达成的结果基准线（遍历美国多年周期性关税历史）。
- 对基本定性结论进行预测，如美元升值比例、行政部门和国会介入节奏、反对案或诉讼频率、政党重组等。
- 短期市场波动隐含预期超过基准可以进行多空，若新进展偏离基准假设则修正预期。
国内债券市场：
- 3月以来债市经历“超跌反弹→交易关税因子→关税因子的修正”。
- 关税交易因子逐步修正，5月债市可能回到3月主逻辑“负债荒”，背后原因可能未简单结束。
风险提示：中美关税政策再度升级、央行货币政策超市场预期、地缘政治超预期变化。
