控制机队增速，积极推广入境旅游

核心观点与关键数据

南方航空发布2025年一季报，业绩受多重因素影响同比下降。公司主营收入434.07亿元，同比下降2.68%；归母净利润-7.47亿元，同比下降198.81%；扣非净利润-11.6亿元，同比下降312.45%。客座率高于行业水平，国际需求加速恢复，1-3月旅客运输量同比增长3.62%，其中国际航线增长27.89%，客座率提升至85.39%，高于国航和东航。机队扩张速度放缓，2025年机队规模增幅预计为5.8%，2021-2025年年均增速预计为2.3%。免签政策利好入境游，公司推出“探索中国”产品，并计划在第137届广交会期间执行近3300班次国际及地区航班。

盈利预测与估值

盈利预测方面，预计公司2025/26/27年营业收入分别为1834.5、2001.8、2167.2亿元，归母净利润分别为42.7、68.1、102.8亿元，EPS分别为0.24、0.38、0.57元。关键假设包括：ASK同比增速分别为5%/4%/3%，客公里收益同比增速分别为2%/6%/6%；货邮及其他收入同比增速为2%/2%/2%；毛利率分别为11%/12%/13%。选取国航、春秋航空、吉祥航空作为对标，可比公司2025年PB均值为2.6倍，预计公司2025/26/27年BPS分别为2.14、2.52、3.09元。

风险提示

需关注宏观经济周期波动风险、航空业政策变化风险、航油价格波动风险、汇率波动风险等。